华海药业(600521)：正本清源 龙头崛起

产业契机与公司积淀共振，有望开启新一轮黄金成长周期

    过去几年中，国内一致性评价、带量采购、环保整治，欧美基因毒性杂质控制标准提升等诸多的政策，受益对象均指向在科技、质量、规模、环保等方面均具备过硬实力的优质医药制造企业。与此同时，经过两年的卧薪尝胆，华海也正从杂质问题中走出，各项业务日渐回归健康状态。产业环境的积极变化与公司业务的发展节奏有望形成共振，开启公司新一轮黄金成长周期。

    三大业务协同发力，高增长拥有充裕保障

    展望未来，公司三大业务板块在新的产业环境下均具备着良好的发展机遇。

    三大驱动力叠加，未来几年持续快速增长拥有充裕保障：1）特色原料药：行业景气周期已明确开启。存量增长、沙坦恢复、新品载入等因素加持，预计未来公司原料药业务仍将保持良好增长态势；2）国内制剂：考虑到公司丰富的产品储备，我们认为公司具备每年十个左右国内新品种获批的潜力，并有望通过集采模式快速放量。多品种叠加，爆发力不容小觑；3）制剂出口：川南基地禁令仍形成一定的束缚，但在欧洲和国内已相继认可公司目前质量体系的情况下，我们预计美国禁令的解除也有望较快实现。届时，受限品种恢复、新品种不断获批，美国业务也将具备较好盈利弹性。

    医药先进制造正本清源，龙头未来成长空间广阔

    带量采购模式推出后，国内部分仿制药价格降至较低水平。但若以先进制造的角度去重新审视，便会发现领先企业仍拥有良好的投入产出比和成长性。

    对综合能力过硬的企业而言，仿制药的平均研发投入通常在一千万元左右。

    而一旦产品具备竞争优势，在巨大的采购量下多数品种仍有望实现每年数千万乃至数亿元的盈利。通过每年大量品种集成，领先企业仍将具备良好成长性，并可能推动仿制药市场高度集中化。对标印度企业，我们认为未来国内医药先进制造龙头仍存在较大的市值提升空间。此外，未来企业一旦创新升级能够取得突破，市值空间还可能进一步放大。

    看好公司持续成长潜力，及医药先进制造龙头地位的回归

    暂不考虑制剂出口恢复的利润弹性或出现新的损失计提的情况，我们预计公司2020-2022 年归母净利润为10.5、14.0、17.1 亿元，分别同比增长85%、33%、22%，当前股价对应PE 为34X、25X、21X。未来一旦公司美国禁令解除，或将存在进一步上调盈利预测的潜力，维持“买入”评级。

    风险提示： 1. 基因毒性杂质事件仍处于解决过程之中，美国禁令解除时间、消费者讼诉等存在一定的不确定性。

    2. 公司海外业务占比较高。全球化的进步或倒退，对公司业务存在一定的影响。