宏观点评:4月经济活动数据显示复苏进行时

类别:宏观 机构:野村东方国际证券有限公司 研究员:高挺 日期:2020-05-29

  随着封城措施解除 ,工业增加值、固定资产投资和社会消费品零售总额(下称“社零”)4 月同比增速从3 月的-1.1%、-9.4%和-15.8%分别回升至3.9%、0.7%和-7.5%。工业增加值增速超预期,固定资产投资增速与预期一致,但社零增速不及预期。城镇调查失业率从3 月的5.9%小幅反弹至6.0%,但我们认为实际就业情况或更严峻。

      目前的复苏动能符合预期

      鉴于中国目前仍面临外需骤降和疫情尚未完全消除的两大挑战,我们认为经济迅速复苏的可能性日渐渺茫。预计5-6 月出口同比增速将下挫至约-22%,并维持二季度实际GDP 同比增速-0.5%的预测不变。工业增加值、固定资产投资和社零增速的反弹部分得益于前期被抑制的生产和需求的释放,或不能持续。

      随着刺激政策的出台和社交隔离的解除,5 月固定资产投资和社零增速可能会进一步回升,但外需骤降使出口承压或使工业增加值增速再度下行。

      政府加码刺激政策,注重基建

      政府再次通过需求刺激以对冲经济冲击。由于中央不愿扩大名义财政赤字,地方政府再次承担起借债支出的角色。与此前刺激周期对基建、房地产和汽车的拉动不同,本轮政策注重的是基建投资。4 月挖掘机和重卡销量大涨以及固定资产投资同比增速大幅攀升佐证了我们的观点。

      我们预计中央将加码的刺激政策包括:上调财政赤字率目标至3.5%,发行特别国债为商业银行注资,增加地方政府专项债发行额度以支持基建投资,并鼓励国企和地方政府融资平台增加债务。

      制造业和公用事业推动工业增加值增速回升

      4 月工业增加值同比增速从3 月的-1.1%回升至3.9%(2019 年:5.7%,超出预期(市场预期:1.5%;野村:1.0%)。4 月工业增加值季调环比增速从3 月的33.0%下挫至2.3%,与4 月官方制造业PMI 下滑(从3 月的52.0降至50.8)保持一致。各行业的工业增加值同比增速均有回升,但主要由制造业(从3 月的-1.8%回升至5.0%)和电力、热力生产和供应业(从3 月的-1.6%回升至0.2%)拉动,而采矿业增加值同比增速从4.2%降至0.3%。

      部分工业品被压抑的需求集中释放推升4 月工业生产,但动能或难以持续。

      具体来看,4 月汽车产量同比增速从3 月的-43.0%跳升至5.1%,同期集成电路产量同比增速从20.0%上升至29.2%。4 月金属切削机床和工业机器人产量增速分别从3 月的-21.7%和12.9%回升至11.4%和26.6%。相比之下,同期智能手机产量增速从-0.7%降至-2.0%。

      4 月水泥产量同比增速从3 月的-18.3%大幅升至3.8%,发电量增速也从-4.6%升至0.3%。同期,粗钢和钢材产量增速也从-1.7%和-0.1%分别小幅回升至0.2%和3.6%。

      与4 月出口增速大幅攀升(按美元计从3 月的-6.6%升至3.5%;按人民币计从-3.5%升至8.2%)不同,4 月按人民币计出口交货值同比增速从3 月的3.1%降至1.1%。

      4 月固定资产投资各分项增速均有回升

      4 月固定资产投资同比增速从3 月的-9.4%由负转正至0.7%,同期累计同比增速从-16.1%回升至-10.3%(市场预期:-10.0%;野村:-11.2%;2019:5.4%。4 月制造业投资、基础设施投资和房地产开发投资增速均有回升。具体来看,4 月基础设施投资同比增速从3 月的-8.0%升至4.8%,同期制造业投资同比增速从-20.6%回升至-6.7%。按所有权划分,国有企业和私营企业固定资产投资同比增速从-4.5%和-12.9%分别升至3.6%和-2.6%。

      4 月房地产相关指标持续回暖

      4 月房地产开发投资同比增速从3 月的1.1%回升至7.0%,同期累计同比增速从-7.7%升至-3.3%(2019 年:9.9%)。4 月土地成交面积同比增速从3 月的-12.2%跳升至13.8%,同期土地成交金额从6.7%骤升至82.2%。疫情成功得到控制后,被压抑的需求释放成为4 月土地成交攀升的主要推手,但我们认为这是不可持续的。另外,4 月土地成交金额同比增速高于土地成交面积主要是由于不同城市层级间的增速差异,例如万得采编的百城指标显示二线城市土地成交面积增速加快,而三四线城市土地成交面积则出现萎缩。

      4 月新房成交面积同比跌幅从3 月的14.1%收窄至2.1%,同期商品房销售额同比跌幅从14.6%收窄至5.0%。4 月房屋新开工面积从3 月的-10.5%跳升至-1.3%,而同期房屋竣工面积增速从-0.9%降至-8.8%。4 月房地产开发企业到位资金增速从3 月的-7.6%升至-0.6%,而房屋施工面积累计同比增速从3 月的2.6%微降至2.5%。

      4 月社零各分项增速回升

      4 月名义社零同比增速从3 月的-15.8%回升至-7.5%(2019:8.0%),弱于市场预期(-6.0%)但与我们的预期较为接近(-8.0%)。实际社零(剔除价格因素)同比增速从-18.1%升至-9.1%。

      主要产品方面,4 月汽车销量同比增速从3 月的-18.1%跳升至0.0%,与乘用车市场信息联席会(乘联会)公布的数据一致(4 月乘用车零售销量同比增速从3 月的-40.4%回升至5.6%)。

      虽然石油价格持续下跌(布伦特原油价格同比跌幅从3 月的51.8%扩大至73.8%),石油及制品类销量同比跌幅从18.8%收窄至14.1%。

      4 月房地产相关上游和下游产业销量同比增速均有回暖。具体来看,家用电器和音响器材类及家具类同比销量从3 月的-29.7%和-22.7%分别跳升至-8.5%和-5.4%,虽幅度略小于上述两项,同期建筑及装潢材料类销量同比增速也从-13.9%回升至-5.8%。