中新药业(600329)：发生实质变化 看好估值修复

17-19年公司主业业绩快速提升；同时公司职业经理人改革、股权激励、新任营销副总确立等事件的发生，预示着公司在激励机制、考核目标、营销改革等方面持续有实质改善。我们预计20-22年主业利润年化增速21%左右，pe动态估值有望修复到25x以上，维持 “强烈推荐-A”投资评级。

    经营已经改善，主业利润在18-20年大概率实现翻倍。公司发布19年年报，收入、归母净利润和扣非归母净利润分别为69.9亿、6.3亿和6.0亿，同比分别+10%、+11%和+10%。速效在18年提价效应释放后，19年销量/销售额实现了15%左右的增长，是业绩的主要驱动。20年一季度因为疫情影响，公司收入和利润同比下降，我们判断主业利润在18-20年大概率实现翻倍（17年基数）。

    近期公司发生了实质变化，未来还有催化剂：1、董事长李总大概率连任，倪总任上市公司副总，统管营销。之前3年很多积极政策将得以长久、坚决的贯彻，营销资源整合有望提速；2、18年入选“双百行动”后，我们估计公司在19年底已经完成了职业经理人的改革，目前高管基本上都是职业经理人身份，薪酬和考核目标都有明显的提升。3、“双百行动”另外一个举措是国企的股权激励，公司已经于19年10月推出股权激励方案，看似20-22年EPS相对18年增长要求不高，但实际上相对指标EPS绝对值排名/增速排名（24家同类企业）的要求较高。目前天津医药集团混改持续进行，我们判断20年出台方案，21年落地；医药集团混改结束后，中新药业的考核目标可能提升到更高的水平。

    看好动态pe估值修复到25x以上，上升到A股品牌中成药的估值中枢。参考片仔癀、同仁堂、东阿阿胶等传统中成药的历史估值，我们判断A股品牌中成药的估值中枢在25x-30x左右（利润增速10%-15%）。

    盈利预测和投资评级：我们预计20-22年归母净利润分别同比+16%/+20%/+20%，EPS分别为0.94/1.12/1.34，当前股价对应20/21年pe估值分别为15x/13x左右，看好公司未来业绩和估值的提升，维持“强烈推荐-A”评级。风险提示：产品销售不达预期，医药集团混改进度不达预期。