比亚迪(002594)重大事项点评:一线战投抢筹 比亚迪投身半导体大时代

类别:公司 机构:华创证券有限责任公司 研究员:张程航/李佳/于潇/赵志铭 日期:2020-05-27

  事项:

    公司发布公告:比亚迪半导体以投前75 亿元估值,增资扩股19 亿元引入战投。

      投后比亚迪仍控股子公司79.8%的股权,各方已于公告日签署相关法律协议。

      评论:

    一线战投42 天角逐出结果,共分19 亿元A 轮额度。4 月14 日,比亚迪发布公告宣布比亚迪半导体计划引入战略投资人。仅过去42 天,比亚迪公告确定本轮由红杉资本、中金资本和国投创新领投。入股的战投包括一线PE 机构红杉资本和中金资本、国家级产业基金国投创新、深圳市地方引导基金、牵线巴菲特的Himalaya Capital 以及中航系芯片基金等。本次融资以超快的速度完成,但最大领投方红杉资本仅获5 亿元额度,持股占比仅5.3%,融资额度抢手。

    比亚迪半导体核心要素出众,控制权稳定:

      1) 业务优质:比亚迪半导体2019 年IGBT 出货约19 万套(NE 时代),市占率18%,仅次于英飞凌。未来半导体业务有望进军工业及消费领域。

      2) 技术雄厚:持续研发近15 年,4.0 产品电流输出能力比主流产品强15%,损耗低20%,打破外资垄断。布局第三代碳化硅,性能有望再提升10%。

      3) 估值超预期:假设单套2,500 元,我们预测2019 年营收约4.8 亿元。本次投前75 亿元/PS 20 倍,而英飞凌市值254 亿欧元/PS 3.2 倍,斯达半导市值249 亿元/PS 32 倍。此前我们保守预计比亚迪半导体2020 年市值36 亿元/PS 5.0 倍、2025 年88 亿元/PS 3.0 倍。战投通过更准确的尽调信息给予了比亚迪半导体估值基准及溢价,投资信心确定,结果超预期。

      4) 控制权稳定:半导体公司董事会设有9 名董事,预计比亚迪拥有5 个及以上席位,战投中领头方拥有3-4 个席位,比亚迪掌握半数以上席位。本轮融资后,即使再考虑后续团队10%的股权激励,比亚迪稀释后仍拥有71.8%的股权,享有三分之二以上的股东表决权。

    半导体行业发展迫在眉睫,比亚迪投身大时代。5 月15 日,美国商务部宣布严格限制华为使用美国技术、软件设计和制造的半导体芯片,意在打击中国高端制造业,半导体的国产突围迫在眉睫。比亚迪此时的分拆决策,即提升半导体业务经营活力,也顺应行业发展促进共同进步。中美贸易摩擦以来,华为给予了比亚迪超100 亿元的手机业务订单。双方在汽车领域共同开发HiCar 智能系统,分别加大了车用半导体领域的投资,后续有望持续合作。

    投资建议:伴随电动车政策落地、刀片电池技术和第四代DM 技术推出,未来两年公司销量和利润率有望不断向上。本次子公司引入战投,为半导体业务提供了估值基准。中长期,战投资源将持续协助业务的外供发展,对后续分拆也有借鉴意义。我们维持预测公司2020-2022 年归母净利25 亿、39 亿元和49亿元。维持A 股目标价77 元,对应2020 年A 股1.4 倍PS,维持“强推”评级。

    风险提示:电动车需求低于预期、电池降本低于预期、分拆业务低于预期等。