泸州老窖(000568)公司深度研究：竞争优势得天独厚 优秀治理结构重塑品牌往日辉煌

以史为鉴可知兴替，我们以产品结构为主线，梳理了老窖“两沉两浮”的发展历程，从产品结构变化中探究“历史、现在、未来”三个阶段老窖的特征及驱动其发展的核心因素。

    当前的泸州老窖处于从复苏到再次崛起的关键时点，渠道的深耕、营销方式的持续投入、高端产能的释放，均是在正确道路上的稳扎稳打。从更长远的角度看，老窖的核心竞争力在于其历经岁月沉淀的品牌厚度、以及作为“浓香鼻祖”的优质酿酒工艺，只要其走在正确的方向上，公司价值的体现只是时间的问题，而当前拥有丰富白酒运营经验的优秀管理层是公司的掌舵者，也是他们保障了公司价值实现道路上的步步为营。

    以史为鉴老窖占据天时地利，品牌高度稳居前三泸州老窖品牌历史悠久，曾稳坐高端酒老大位置，作为建国后的酒中贵族，品牌张力由此奠定。不过由于1990-2000 年“名酒变民酒”的提量不提价政策导致泸州老窖跌出高端阵营，2001 不得不以国窖1573 重振高端酒地位。至2010 年前后，受益行业景气度、销售上采取柒泉模式，公司高端酒占比再次回归高位。但在2012-2014 年行业深度调整期，老窖再次为自己的错误提价决策买单，进入深度调整期，复兴之路不可急于求成。

    管理团队补全“人和”优势，厘清的不只有产品还有发展思路漫长的沉浮历程沉淀下了老窖的品牌力与优质的产品生产工艺，2015 年的新管理层即是补全了“人和”的优势，在新管理层上任后，老窖开展了一系列的精彩改革行动。在产品上，新管理层壮士断腕，整治产品乱象聚焦五大单品；在渠道上，柒泉模式缺陷充分暴露，导致公司进入深度调整期，公司将柒泉模式变革为品牌专营模式，三大品牌差异化运营；在管理上，深度绑定管理层，治理结构不断升级，发展思路逐步清晰。

    产品结构迎合自身竞争优势，向上向下游刃有余泸州老窖高档酒的发展呈现“W”型趋势，如今双品牌逻辑不断兑现。国窖1573 在高端酒市场依然采取跟随茅台策略，稳健提价放量，“向上”节奏稳定；与此同时，利用中档酒核心产品特曲放量打开中档酒市场，充分激活泸州老窖老品牌势能实行“品牌复兴”计划，“向下”实力不容小觑，未来公司高档酒与中档酒或呈现比翼齐飞局面。

    盈利预测：预计2020-2022 年实现营收190.04、231.19、281.19 亿元，同比增长20%/22%/22%，实现归母净利润56.52、77.48、96.12 亿元，同比增长22%/37%/24%。预计2020-2022 年EPS 为3.86、5.29、6.56 元。给予2020 年30XPE，对应目标价116 元，较2020 年5 月21 日收盘价上涨空间为32%，维持“买入”评级。

    风险提示：国窖在高端酒市场运营不及预期，渠道扩展不顺利，产能扩张节奏延迟，提价控量决策失误。