从2020年政府工作报告看股、债、汇动向：资本市场改革的重头戏

事件：5 月22 日人大会议开幕，政府工作报告对全年的经济政策和改革方向等做出重要表述，提出“改革创业板并试点注册制”，“保持人民币汇率在合理均衡水平上基本稳定”等。

    对此我们点评如下：

    一、创业板注册制是我国资本市场改革的重头戏

    1、这是完善多层次资本市场体系的重要一环

    我国多层次资本市场体系已经初步形成，涵盖主板、中小板、创业板、科创板、新三板、区域性股权市场，但当下创业板包容度不高、新三板流动性不强等问题依然存在，通过完善资本市场基础制度、提高上市公司质量、健全退出机制等改革措施，以此稳步推进创业板和新三板改革，补齐多层次资本市场体系短板。

    从2018 年延长股票发行注册制授权，到2019 年科创板上市、2020年新《证券法》出台，再到2020 年政府工作报告再次提出“改革创业板并试点注册制”，我国资本市场的层次体系的完善进度明显加快，科创板的创设、再融资与并购重组等基础性制度的完善、创业板注册制的推进、新三板的改革等多项措施正是这一大势下的体现。

    2、注册制改革的本质是调整政府与市场的关系

    注册制是国际上成熟资本市场的通行制度，也是多数新兴市场采用的制度，我国进行注册制改革，不仅是与国际接轨的重要一步，而且意味着在资本市场领域重构政府与市场的关系，意味着从倚重事前审批，转向更多依靠市场来配置资源的模式。

    这意味着在实施注册制后，创业板的包容性将大大加强，能为更多创新型公司和初创公司提供金融支持，是金融支持实体经济具体落地的体现。

    这也意味着，上市公司壳资源的稀缺性将大打折扣，以往因牵涉到地方政府、行业、就业、税收等问题导致退市困难的局面将明显改观，加快退市将有利于激发资本市场主体活力，吐故纳新，让更多有竞争力和有前景的公司留在股市，也有利于股指的长期稳定向好。

    3、创业板注册制现况与展望

    继今年3 月1 日新《证券法》出台以来，4 月27 日中央全面深化改革委员会第十三次会议审议通过了《创业板改革并试点注册制总体实施方案》，围绕板块改革安排、制度安排、基础制度完善、配套改革制度安排四大方面有了相对详细的表述，涵盖优化发行上市条件、投资者适当性管理、注册程序、发行承销制度、涨跌幅制度、监管体系与信息披露规则体系、相关法律法规的完善、投资者合法权益的保护、中长期资金入市的推动等较为全面的内容。

    对比过去的制度规则，创业板注册制改革有五大值得关注的方面：

    一是新增投资者设两大门槛，即申请创业板交易权限开通前20 个交易日，证券账户及资金账户内的资产日均不低于10 万元，以及参与证券交易24 个月以上。二是涨跌停板放宽至20%，创业板首次公开发行上市的股票，上市后的前五个交易日不设价格涨跌幅限制。三是注册制审核下，具体的流程分为明确受理、问询与回复、中止与恢复审核、上市委审议、提交注册。四是上市条件优化，为非盈利企业上市留出空间。

    五是设立创业板上市委员会（简称上市委），对创业板证券发行上市审核工作进行把关。

    从创业板的三大目标——结构调整的推手、新兴产业的摇篮、自主创新的平台来看，新兴、绿色、自主创新的产业是重点，未来创业板注册制落地后，创业板市场对新经济包容性和覆盖面料将加大，新能源、新材料、信息、生物与新医药、节能环保、航空航天、海洋、先进制造、高技术服务等符合国家战略性新兴产业发展方向的行业将是创业板覆盖的重点领域。

    二、人民币汇率以稳为主，大动作不多

    本次政府工作报告对人民币汇率的表述只有一句，为“保持人民币汇率在合理均衡水平上基本稳定”，与过去两年相比，2019 年“完善汇率形成机制”，2018 年“深化利率汇率市场化改革”的提法没有出现。

    这种变化或许反映了两个信号，一是汇率今年以稳为主，不会在形成机制、市场化改革方面有明显动作，避免大的改革引发市场波动；二是经过2015 年以来的“二次汇改”，人民币汇率定价的市场化改革已经取得了显著效果，大多数情况下人民币汇率由市场自发决定，追随国际市场大势波动，暂不需要推出新的改革措施。

    预计年内人民币汇率同时受到国内、国际因素的影响，大概率围绕7.0-7.1 中枢波动，若美元下半年转弱，则人民币有机会重回7.0 以下。

    但也需要注意到，若美元维持强势，或者中美关系紧张，或者疫情对全球经济冲击大于预期进而反向影响国内经济，都可能导致人民币走势弱于预期。

    三、债市氛围依然友好，但三四季度长债面临一定压力政府工作报告对债券市场着墨不多，结合报告对今年经济增长、货币政策和财政政策的表述，我们认为货币政策将继续维持宽松，降息、降准工具还会落地，将进一步推动宽货币向宽信用传导。

    宽松的货币环境为债券市场营造较为友好的氛围，中短期债券利率暂时安全，目前基本面仍处在修复阶段，后期还面临诸多不确定性，修复的过程也会出现波折，长债利率暂时较难出现大幅度上行。

    二季度经济增速仍面临外需下滑的考验，短期而言，长债利率在5月短暂回调之后可能会出现二次下探。中期而言，伴随着三四季度国内外经济的同步修复，长债利率仍还会面临一定程度的压力，但这需要观察经济复苏情况来定。