开润股份(300577)：2B扩海外剩者为王 2C借国潮弯道超车

2B+2C型公司有望通过线上打造自主品牌

    2019 年线上国产品牌市占率已达72%，我们从摩飞的成功得到的启示是，2B 与2C 未必不能兼容，线上提供弯道超车机会。

    从开润和新宝的比较来看，共同之处在于：（1）均为ODM 起家，相较竞争对手愿意投入研发、自动化方面领先于行业；（2）品牌运营均通过极致爆款产品、社群营销、实现了线上高增长；（3）代工和品牌均做了切割，开润通过渠道切割，新宝则通过国别、渠道和品类切割；但不同之处则在于：（1）箱包的使用频次更低，需要更强的新品迭代能力；（2）摩飞净利率更高；（3）疫情影响不同，我们判断疫情结束后、箱包行业将更为受益。

    公司优势：箱包行业中最懂海外客户的供应商+最懂线上运营的品牌

    （1）2B 方面优势在于自动化水平高、相较同行团队年轻、交期和质量高，从而获得了优质海外客户；（2）2C 优势则在于早期依托小米3 亿用户、单款量大形成规模优势，并不断进行新品迭代，成为箱包行业中最擅长线上运营的品牌。

    成长驱动：2B 扩产+2C 份额提升

    （1）2B 端：客户自身成长、采购份额提升、新客户拓展、品牌扩张共振。（2）2C 端：小米端人员更换影响已消除，未来将逐步发展分销渠道；非米端通过打造品牌矩阵、抢占市场份额，且盈利能力存在改善空间。

    盈利预测和投资建议

    暂不考虑考虑防护品类贡献，维持2020-2022EPS1.15/1.5/1.89 元，短期公司2B 和2C 业务均受到疫情影响，但目前估值已处于历史底部、悲观预期调整充分，且防护品类投产有望带动业绩超预期；中长期来看，公司成长趋势不改，摩飞等品牌的成功有望带来2B+2C 型公司的估值重构，上调至“买入”评级，综合相对估值和绝对估值，目标价32.5-42.4 元。

    风险提示

    海外疫情发展的不确定性；渠道费用高企；系统性风险。