良信电器(002706)：从微观视角测算公司地产行业空间及成长性

事项：

    目前智能楼宇为公司第一大下游行业，估算收入占比超过50%。本篇报告由电力设备和地产组联合推出，重点围绕20/21年地产竣工增速、住宅市场低压电器需求规模和公司未来在地产行业营收增长的持续性三个方面分析了公司的地产业务。根据我们的测算，仅住宅入户箱和楼层非标箱部分，20年市场规模预计将接近90亿元，公司短期将受益于地产竣工加速和房企集中度提升，中长期看市占率提升和小区配电房需求释放将带来超过15亿元的营收增长，此外智能家居将在未来带来广阔成长空间。

    平安观点：

    20 年地产竣工增速有望超10%，需求增长具备确定性：我们通过拆分17/18/19 年期房、现房销售面积对20/21 年实际竣工面积进行测算， 20年竣工面积增速预计将超过10%，21 年竣工面积绝对值仍将保持高位；由于低压电器采购安装一般领先竣工半年左右，20 年需求的增长具备较高确定性。此外，Top30 房企竣工面积占比已从15 年的16%上升至18年的31%以上，公司目前是Top30 房企中约20 家的战略供应商，将显著受益于地产集中度的提升，其地产客户需求增速预计将明显超过我们测算的行业平均水平。

    以万科和碧桂园实际项目进行测算，20 年住宅竣工预计将带来近90 亿元低压电器需求：目前住宅项目中房企自行招标建设的为入户箱和楼层非标箱部分，小区配电房大部分仍为当地供电部门配套建设。我们根据万科、保利地产的电气设计指导书，结合碧桂园的实际项目设计图，测算得出以100 平的公寓为例，入户箱的实际价值量约为490 元，在单个项目中，楼层非标箱的价值量约为入户箱价值量的1.4 倍。根据统计局竣工数据，19年住宅竣工面积6.8 亿平，按照20 年竣工增速10%保守测算，住宅竣工在入户箱和非标箱部分带来的低压电器需求为88 亿元，目前公司市占率不到15%，仍有巨大替代空间。

    公司在龙头房企份额提升+小区配电房由开发商自建有望带来翻倍营收增长空间：从中长期看，在地产行业份额提升、小区配电房改由开发商建设和智能家居渗透率提升将是公司在地产行业营收持续增长的主要推动力。根据我们的测算，在未来几年仅市占率提升+小区配电房需求释放将为公司贡献超过15 亿元的营收增量；此外，精装修比例上升和智能家居在高端住宅中的逐步普及将为公司打开千亿蓝海市场，公司凭借与万科等龙头房企的全方位合作关系，有望从中显著受益。

    投资建议：根据我们对过去几年期房、现房销售面积的计算，20/21 年预计将是地产竣工大年，此外，叠加地产行业集中度提升以及精装房占比提高，预计公司20 年来自地产行业的营收将保持快速增长势头。根据我们的测算，每年仅住宅竣工带来的低压电器需求已经接近90 亿元，公司目前市占率不到15%，在品牌影响力不断提升和房企成本控制压力日益增大的背景下，我们预计公司在住宅市场的份额有翻倍提升空间。从中长期看，市占率提升、小区配电房需求释放和智能家居放量将推动公司来自地产行业的收入持续增长。我们维持对公司20/21/22 年归母净利润预测分别为3.64/4.86/6.54亿元，对应5 月15 日收盘价PE 分别为29.3/22.0/16.3 倍，维持公司“推荐”评级。

    风险提示：1）若铜、钢材等原材料价格大幅上涨，将对公司的毛利率产生不利影响；2）若地产竣工不达预期，将对公司营收产生不利影响；3）目前高端市场仍然是外资主导，若公司的新产品在高端市场的开拓不达预期，将会对公司的营收增速产生负面影响。