交通运输行业-公路:利空出尽 否极泰来 多因素催化下板块有望估值修复

类别:行业 机构:海通证券股份有限公司 研究员:虞楠/李轩 日期:2020-05-18

  高速公路免费期结束。交通运输部公告,经国务院同意,自5 月6 日零时起恢复全国收费公路收费,同时保障疫情防控等应急车辆优先通行。

    免费政策回顾及上市公司Q1 业绩表现。2 月15 号交通运输部发布《关于新冠肺炎疫情防控期间免收收费公路车辆通行费的通知》,自2 月17 日起至新冠疫情防控工作结束。我们测算Q1 免收通行费时间为60 天(1 月14 日至2 月8日,2 月17 日至3 月31 日),同比2019 年新增53 天免费期。受免费政策拖累,A 股高速公路板块上市公司Q1 营业收入合计97.9 亿,同比降低45%;归母净利合计-25.9 亿,同比降低136%。

    补偿政策的理论分析及预判。根据交通部官方公众号援引3 月6 日国务院新闻发布会:交通部表示已经会同各部委制定相关保障政策,包括延缓付息、本金展期或者续贷及适当延长经营期限等,依法保障收费公路使用者、债权人、投资者和经营者的合法权益。同时2018 年《收费公路管理条例(修订草案)》中的通知,基于公共利益需要,政府提前终止经营合同、实施通行费减免、降低收费标准等政策,给经营管理者合法收益造成损失的,应当通过延长经营期限、给予财政补贴等方式予以补偿。考虑到政府赤字加大,财政补贴较难,后续补偿方式大概率为收费期延长,我们预计原则或是通过延长经营年限,保持DCF价值不变。

    短期有催化:我们判断随着行业基本面改善(车流量),股息率提高(分红政策/股价调整),高速免费政策结束,收费标准稳定,若叠加后续补偿政策,行业估值有望修复。1)车流量:根据交通运输部数据,受复工复产及免费期间影响,高速公路网日度车流量平均近3519 万辆次(4.1 至5.14),已超去年同期9.4%,且有16 天日均车流量数据同比超30%+。我们预计当前我国疫情得到有效控制、成品油价下降、短途自驾比例提高,高速公路恢复收费后的车流量增长态势有望延续,截止5.14 单日的数据,在短期下滑后现已同比转正。2)收费标准:

      交通运输部公告客货车收费标准总体变动不大,有助于稳定市场预期。取消省界收费站不涉及客车计费标准调整,使用者感知细微差别主要由于客车计费精度调高。货车按车轴型收费,涉及标准调整,但原则上总的费额不增加。3)股息率:公司分红政策有望保持稳定,2020 年分红绝对额受到的冲击或小于业绩冲击,同时前期股价调整使得对应股息率提高。4)预期改变:免费期结束时间提前(原预计6 月末)会带来市场预期的改变及相应亏损的减少,考虑补偿措施后,公司DCF 价值或能保持不变。

    长期逻辑不改:我们认为高速公路投资价值体现在资金的属性、不同风格的熊市品种、盈利的稳定性以及获取alpha 收益四个方面。1)资金的属性:通常利率下行周期,高股息标的表现较好,对应不同属性的资金,对稳定收益股票的偏好不一,长线资金青睐稳定收益的高股息品种。2)典型的熊市品种:高股息的高速公路类债券属性,使得在熊市中往往拥有绝对收益,同时,在每一轮牛熊的转换期,也可能相对跑赢大盘。3)盈利稳定:高速公路从稀缺性资源逐渐变成公共性资源,本质是政府定价的公用事业公司。4)绝对收益视角:投资价值=(稳业绩+高股息)*合理估值,获取alpha 收益。

    投资建议:2020 年全球流动性宽松下我们更看好高股息、低估值、业绩基本面迎来改善的高速公路板块,当前行业利空出尽,后续有望逐季恢复,多因素催化下板块或将迎来估值修复,建议关注宁沪高速、山东高速、招商公路、粤高速A、深高速、越秀交通基建。

    风险提示:政策补偿不及预期,收费后车流量恢复不及预期。