美的集团(000333):国内复苏足以抵御海外订单损失

类别:公司 机构:招银国际证券有限公司 研究员:胡永匡 日期:2020-05-13

美的20 财年1 季度业绩表现稳健,主要归因于:1)出口订单强劲;2)表现较好的小家电以及电商占比相对高;以及 3)原材料价格下行和人民币贬值。尽管岀口订单在未来几个季度可能下跌,但相信国内市场可持续复苏。我们维持买入评级,下调目标价至72.80 人民币,基于17 倍21 财年预测市盈率(之前为18 倍20 财年预测市盈率),对比中国/国际同业平均的16 倍/ 14 倍。

    19 财年净利润符合预期:市场份额及毛利率增长强劲。美的19 财年的净利润同比增长20%,高于彭博预测2%/低于招银国际证券预测1%。虽然去年4 季度销售增长放缓至7%,但净利润同比提速至24%,主要受惠于毛利率上升受:空调销售增加(线下市场份额+4ppt 至29%/线上市场份额+7ppt 至30%),高端产品销售上升,人民币贬值及原材料价格下行所带动。

    20 财年1 季度业绩稳健,略胜同业表现。美的1 季度的净利润只是同比下滑23%,在疫情影响下算是稳健,略好于同业海尔智家的-41%,苏泊尔的-41%和格力的-69%,主要归因于:1)产品结构改善,小家电受疫情催化反而受惠,大家电则受到严重冲击(例如空调); 以及2)出口订单同比大增26%。

    公司预期20 财年销售/净利润下降3-5%,主要受国内市场逐渐复苏,以及出口不稳所影响。我们认为公司能达成指引目标,因为: 1)4 月份小家电销售已回复正常水平,年中28 种新产品推出相信能带动销售;2)今年空调价格战料将持续,但受影响更多是小品牌如奥克斯及其他。虽然美的空调于19财年的平均销售价录得双位数跌幅,但仍能抢占更多的市场份额;3)出口订单在2-3 季度或持续减少(截至今年4 月取消/暂停订单占总销售约3%),但我们估计公司在美国/欧洲国家的业务占总销售不到20%,因此影响比较有限;4)毛利率应可维持稳定,受惠于原材料成本下降以及人民币贬值。

    不过,机械人及自动化产品(主要为库卡)销售或于20 财年下跌,因外围环境不稳,客户投放于技术革新的资本开支也有减少。

    维持买入评级,下调目标价至72.80 元人民币(34%上行空间)。我们重申买入评级,原因包括:1)公司目前股价已反映负面因素,复苏进度理想;2)受惠于公司的产品结构,第1 季度业绩改善将持续至第2 季度。我们将20/21 财年的预测净利润分别下调18%/ 11%,以反映疫情影响和海外订单减少而导致销售下降。我们的新目标价对应17 倍21 财年预测市盈率(此前是18倍20 财年预测市盈率)。公司现价的20/ 21 财年预测市盈率为16 倍/ 13 倍(中国同业平均19 倍/ 16 倍),PEG 为1.6 倍(中国同业平均1.8 倍)。