2020年4月金融数据点评及策略研究

　　一、中国4 月社融数据全面超预期，宽信用助力经济复苏2020 年5 月11 日，央行发布了我国4 月金融数据。初步统计，2020 年4 月社会融资规模增量为3.09 万亿元，比上年同期多1.42 万亿元。其中，对实体经济发放的人民币贷款增加1.62 万亿元，同比多增7506 亿元；对实体经济发放的外币贷款折合人民币增加910 亿元，同比多增1240 亿元；委托贷款减少579 亿元，同比少减618 亿元；信托贷款增加23 亿元，同比少增106 亿元；未贴现的银行承兑汇票增加577 亿元，同比多增934 亿元；企业债券净融资9015 亿元，同比多5066 亿元；政府债券净融资3357 亿元，同比少1076 亿元；非金融企业境内股票融资315 亿元，同比多53 亿元。

    　　信贷方面，4 月份人民币贷款增加1.7 万亿元，同比多增6818 亿元。分部门看，住户部门贷款增加6669 亿元，其中，短期贷款增加2280 亿元，中长期贷款增加4389 亿元；企（事）业单位贷款增加9563 亿元，其中，短期贷款减少62 亿元，中长期贷款增加5547 亿元，票据融资增加3910 亿元；非银行业金融机构贷款增加404 亿元。

    　　4 月社融数据全面超预期，进一步证实了宽松的信用环境，助力于实体经济复苏。整体来看，4月社融数据呈现出以下特征：（1）企业中长期贷款进一步增加，这既与商业银行支持实体企业的能力上升有关，也与基建链条的复苏有关；（2）居民短期贷款与中长期贷款更趋于合理，表明居民加杠杆买房的意愿仍在延续，侧面证实房地产市场销售有所回暖；（3）非标融资继续萎缩，但对社融总量的影响已比较微弱；（4）企业债券融资9015 亿，远高于去年同期的3949 亿，成为社融超预期的重要贡献，再次证实了政策支持下宽松的信用环境。

    　　二、社融存量增速12%，较3 月回升0.5 个百分点初步统计，4 月末社会融资规模存量为265.22 万亿元，同比增长12%。其中，对实体经济发放的人民币贷款余额为160.45 万亿元，同比增长13.1%；对实体经济发放的外币贷款折合人民币余额为2.42 万亿元，同比增长12.6%；委托贷款余额为11.3 万亿元，同比下降6.1%；信托贷款余额为7.43万亿元，同比下降5.8%；未贴现的银行承兑汇票余额为3.41 万亿元，同比下降14.1%；企业债券余额为26.07 万亿元，同比增长19.4%；政府债券余额为39.64 万亿元，同比增长15.2%；非金融企业境内股票余额为7.51 万亿元，同比增长6%。

    　　从结构看，4 月末对实体经济发放的人民币贷款余额占同期社会融资规模存量的60.5%，同比高0.6 个百分点；对实体经济发放的外币贷款折合人民币余额占比0.9%，与上年同期持平；委托贷款余额占比4.3%，同比低0.8 个百分点；信托贷款余额占比2.8%，同比低0.5 个百分点；未贴现的银行承兑汇票余额占比1.3%，同比低0.4 个百分点；企业债券余额占比9.8%，同比高0.6 个百分点；政府债券余额占比14.9%，同比高0.4 个百分点；非金融企业境内股票余额占比2.8%，同比低0.2 个百分点。

    　　即3 月社融存量增速环比上升0.8 个百分点后，4 月社融存量增速再次环比上升0.5 个百分点。

    　　4 月社融存量增速，创2018 年6 月以来的最高值；人民币贷款存量增速，创2019 年7 月以来的最高值。这主要体现了政策加大逆周期调节力度，支持实体经济复工复产，加大对中小企业的信贷支持，对冲海内外疫情对外贸部门和国内经济的不利影响。2018 年以来，我国处于结构性去杠杆的过程中，社融存量增速持续下行，但始终保持略高于名义GDP 的水平。在疫情影响下，国内名义GDP 大概率下行，社融存量与名义GDP 增速之差走阔，表明了政策加大宽松力度，允许宏观杠杆率暂时的上升。

    　　当前，国内经济已明显修复，生产和消费均有所回暖。但经济复苏仍受制于总需求不足，特别是海外经济环境继续恶化，外贸部门持续承压，宏观经济的基本面尚不稳健。因此，预计中期内政策仍将以呵护为主，保持宽松的货币政策和积极的财政政策基调，容忍宏观杠杆率的进一步上升。在海内外经济环境明显改善，国内经济显著复苏前，预计国内信用条件将继续改善，助力于支持实体经济。

    　　三、M2 同比增长11.1%，M1 同比增长5。5%，增速均环比上行4 月末，广义货币（M2）余额209.35 万亿元，同比增长11.1%，增速分别比上月末和上年同期高1个和2.6 个百分点；狭义货币（M1）余额57.02 万亿元，同比增长5.5%，增速分别比上月末和上年同期高0.5 个和2.6 个百分点；流通中货币（M0）余额8.15 万亿元，同比增长10.2%。当月净回笼现金1537亿元。

    　　与社融存量增速类似，4 月M2 与M1 增速较2 月分别上升1.0 和0.5 个百分点。其中，M2 增速上升，表明货币派生机制运行良好，货币乘数进一步上升，再次证实信用条件继续改善。M1 增速上升，则表明企业现金流状况有所改善，但M2-M1 增速剪刀差进一步上行，表明企业投资意愿并不强烈，实体经济景气度尚未回暖。

    　　四、结论与策略建议

    　　总结2020 年4 月金融数据，社融增量与新增人民币贷款全面超预期，居民信贷改善，企业信贷多增。社融存量增速与人民币贷款增速均创2019 年以来最高，证实国内信用环境大幅改善，助力于实体经济复苏。M2 与M1 增速继续回升，货币派生机制运行良好，企业现金流状况显著好转。这也支持了央行在一季度货币政策执行报告中“的表述：“国内货币政策传导路径，较欧美经济体更为畅通”。

    　　当前，国内经济仍受制于总需求不足，特别是外贸部门持续承压，经济的基本面尚不稳健。因此，预计中期内政策将继续容忍宏观杠杆率的进一步上升。在国内经济显著复苏前，预计国内信用条件将继续改善，支持实体企业的复苏，也利好权益市场表现。

    　　针对国内政策的取向，我们认为，近期释放出的政策信号表明，当前经济基本面尚不稳健，当前政策仍将以呵护为主。政策将加大逆周期调节力度，通过宽松的货币政策和积极的财政政策，刺激国内总需求，托底短期经济。预计二季度财政政策将显著发力，基建投资增速将显著上行，同时刺激消费，稳住总需求。

    　　国内经济有望在政策支持下继续修复。我们认为，流动性将保持合理充裕，为实体经济提供宽松的信用环境，但货币政策将保持定力，效仿海外央行大水漫灌式的强刺激情形将很难看见。

    　　对于国债期货的走势，我们认为，尽管此次新冠肺炎疫情对全球经济增长有较大冲击，各国央行加大货币政策的宽松力度，流动性有望延续宽松。但是，国内货币政策整体稳健，财政政策加大了对冲力度，4 月金融数据证实了宽松的信用条件。当前，生产和消费已有明显修复，预计国内经济将进一步改善，在十年期国债收益率处于历史较低水平的背景下，当前国债市场恐处于牛熊转换阶段。预计十年期国债期货再创新高的可能性不大，建议投资者择机做空。