中国中铁(601390)：铁路建设向好 城轨建设受益

核心观点

    业绩超预期，全年增长可期：公司2019 年度实现营业总收入8508.84 亿元，同比增加14.92%；归母净利润236.78 亿元，同比增加37.68%，主要系高速公路资产出售增厚业绩，扣非后同比增加12.80%，经营现金流净流入221.98 亿，同比多流入102.4 亿， 2020 年一季度实现营收1563.5 亿元，同比微降2.1%，归母净利润35.9 亿元，同比下降6.7%，基建收入基本与去年同期持平，考虑到在手订单充足，后续有望通过赶工弥补疫情的影响，全年增长可期。

    铁路建设向好，毛利率或迎边际改善，川藏线等铁路大项目有望加快：据《中国经营报》报道，2020 年全国铁路固定资产投资额计划已经超过8150亿元，且仍有继续增长态势， 2019 年公司铁路业务实现营业收入2,234 亿元，但铁路毛利率远低于其他业务的毛利率，若铁路工程预算定价机制能够更加市场化，铁路工程业务的毛利率或将迎来边际改善。2020 一季度受疫情影响，二季度铁路投资有望回暖，川藏线等铁路大项目或将加速推出。

    受益于新旧基建投资回暖，城际城轨建设有望加快，订单增速超预期，全年预期乐观：城际高速铁路和城市轨道交通位列七大新基建之一，全国31 个省、自治区、直辖市陆续发布2020 年重大项目投资计划清单，轨道交通类建设投资额超十万亿，发展智慧城市、智慧交通成主流。我国高速铁路十年CAGR 高达29.21%，2020 年有望投产2000 公里，城市轨道交通2011-2018CAGR 达18%，经我们测算，2020-2022 年我国轨道交通运营里程数分别预计为7421.96/8850.89/10549.98 公里，增速分别有望达到19.58%/19.25%/19.20%，未来城轨建设和城际高铁建设将有望在新基建政策拉动下更为快速发展，公司受益明显，2019 年全年公司新签合同额2.16万亿，同比增长27.9%，增速居建筑央企前列，且高毛利市政业务占比提升3.3pct。2020Q1 虽有疫情影响，但新签订单仍实现同比+7.8%，至3375.8 亿元，我们预计全年业绩预期乐观。

    推出分拆上市预案，受益分拆政策红利：公司推出分拆全资子公司高铁电气上市科创板预案，高铁电气为电气化铁路接触网零部件及城轨供电产品领域国内规模最大的供应商，在电气化铁路接触网领域处于领先地位，2019 年实现收入14 亿元，净利润1.4 亿元，未来有望继续受益城际和城轨建设，分拆后有望获得更高的估值，提升未来发展的竞争优势。

    投资建议：公司在手未完工合同额充足，看好铁路、城轨等新旧基建的改善，看好公司的长期发展，货币政策宽松也有望提升公司估值，维持强烈推荐的评级，根据模型测算，预计 2020-2022 年归母净利润分别为249亿元、273 亿元、305 亿元，EPS 分别为1.00 元、1.11 元、1.24 元，对应PE 为5.83 倍、5.29 倍、4.72 倍。

    风险提示：项目管理风险、宏观经济下行风险、PPP 项目经营风险、基建投资增速低于风险、疫情等公共卫生事件加剧等。