宋城演艺(300144)2019年报与2020年一季报点评：疫情下Q1短期承压 看好二轮扩张助力复苏

2019 年业绩保持高增长，疫情背景下净利润仍为正：19 年营收26.12亿/-18.67%,净利13.39 亿/+4.09%,扣非净利12.22 亿/-4.50%， EPS0.92元/股，符合预期。剔除六间房影响，营收22.28 亿/+12.68%，净利10.44亿/+18.05%，扣非净利10.76 亿/+23.03%。受益六间房出表和丽江/桂林项目毛利率提升，毛利率71.39%/+4.96pct。财务费率-0.68%/-0.65pct，因利息收入增加；销售费率5.57%/-3.02pct，系六间房不再纳入合并范围所致;管理费率为9.06%/+0.55pct。

    其中，Q4 营收4.06 亿/-45.21%，净利1.26 亿/-24.63%，主要受淡季杭州本部改造、新项目建设、坏账准备、可供出售金融资产减值增加及六间房超额业绩奖励计提影响。

    1Q20 营收1.34 亿/-83.71%，净利4996 万/-86.50%，扣非净利1847万-/94.87%，因疫情导致1 月24 日起景区停运。期间费用率为93.98%/+76.79pct。

    丽江分部表现靓丽，新项目逐渐度过爬坡期：2019 年现场演艺业务营收18.71 亿/+11.78%，其中1）杭州本部营收9.18 亿/-1.82%,毛利率68.59%/-1.28pct。2）三亚宋城营收3.93 亿/-7.97%,毛利率84.99%/-3.77pct，净利2.19 亿/-12.05%。3）丽江项目受益于区域旅游反弹，营收3.33 亿/+24.90%（2018 年+17.38%）,毛利率82.20%/+8.75pct，净利2.07 亿/+45.77%。4）桂林项目营收1.61 亿（18 年营收0.43 亿）。5）张家界项目19 年6 月开业，半年内营收0.65 亿，占比2.51%。此外，六间房和密境和风于4 月完成重组交易，公司对六间房持股比例由76.96%降为 40%，不再将其纳入合并范围，带来投资收益约1.5 亿。

    预计多项目今年开业，看好疫情结束后复苏：1）轻资产项目：江西与湖南项目已恢复营业，20 年新郑项目预计开业，将强化演艺事业网络。2）重资产项目：西安、上海项目计划于今年开业，预计开业时期为疫情结束后，佛山、西塘、珠海、澳大利亚黄金海岸等正在规划或建设中的项目将陆续推出，未来业绩将迎来新增长点。

    盈利预测:考虑到疫情影响，新项目培育期延后，我们下调公司20-21年EPS 预测为0.48/1.09 元，新增2022 年EPS 为1.25 元，考虑到公司长期逻辑不变，未来扩张项目维持公司持续高增长，维持“买入”评级。

    风险提示：旅游市场受疫情拖累持续低迷、项目推进不及预期。