中国国旅(601888)：海免股权划转落地 看短看长仍继续推荐！

事件：公司发布股权划转公告，中免海南公司向公司控股股东中旅集团购买海免51%股权，交易对价20.65 亿元，股权划转事宜落地。

    核心观点

    当前时间点海免股权划转落地，是政府决策对公司发展重点支持、管理层积极应对疫情影响的重要体现。2018 年10 月22 日，海南省国资委与公司控股股东中旅集团签署《股权无偿划转协议》，海南省国资委将持有51%海免股权无偿划转给中旅集团，此次股权划转于2019 年1 月完成工商登记，控股股东亦承诺尽快启动将51%股权注入上市公司的程序。但由于整体交易审批流程时间周期较长，此前划转事项略有延期，当前时间点落地一方面是政府决策机制对公司发展的重点支持，另一方面亦是公司积极应对疫情影响的重要体现。

    本次交易对价20.65 亿元，与国旅总社划归对价基本相当。此次海免股权划转交易对价20.65 亿元，对比2018 年国旅总社协议转让对价18.31 亿元，绝对值水平基本相当。以市场法及收益法两种方式评估，海免股权价值分别为40.50/39.72 亿元，对应51%比例股权价值分别为20.65/20.26 亿元，最终定价以市场法评估结果为准。虽然最终价值评估相对海免本身资产增值率达1211.20%（国旅总社增值率94.28%），但考虑到海免免税行业的轻资产运营特质以及后续海口免税城开放的潜在盈利增量，我们认为此次交易对价基本合理。

    股权划转完成，公司海南离岛免税核心布局进一步落实，看短期国旅利空基本出尽，看长期剑指全球第一大免税运营商，继续推荐！我们认为站在当前时间点，看短期利空已出尽，无论是保底不确定性的落实亦或是Dufry 在海南的签约，展望后续，无论是年内逐月的经营数据的改善、后续的政策环境放宽（海南的额度品类等再放开、市内店的政策落地），还是中长期的格局变动，国旅后续将是持续边际改善的过程，继续看好！

    财务预测与投资建议

    由于疫情影响叠加海免并表影响，我们调整公司2020-2021 年EPS 分别为1.36/2.69/3.13 元（调整前20-21 年EPS 为1.96/2.80 元），使用DCF 估值法给予公司目标价103.49 元（若考虑市内店则目标价156.28 元），维持买入评级。

    风险提示

    大型疫情及自然灾害影响；政策推进不及预期，地缘政治及国际关系问题