老百姓(603883):加盟业务快速发展 供应商集中度不断提升

类别:公司 机构:华创证券有限责任公司 研究员:刘宇腾 日期:2020-05-10

  事项:

    公司近日发布2019 年年度报告,实现营收116.63 亿 (+23.15%),归母净利润5.09 亿(+16.94%),扣非归母净利润4.78 亿(+14.86%),经营活动现金净流量为10.33(+13.09%)亿元。其中四季度,实现营收32.93 亿元(+22.02%),归母净利润1.14 亿元(+3.68%),扣非归母净利润1.05(-1.76%),经营活动现金净流量3.25 亿元。扣非归母同比负增长主要因为管理费用增长导致,预计总部大厦Q4 转固,计提1000 万;此外少数股东权益同比增加1700 万(+103.8%),预计星火计划及加盟门店增长稳定,导致少数股东权益增长。

    公司同日发布2020 年一季度报告,实现营收32.82 亿元(+20.34%),归母净利润1.96 亿元(+23.01%),扣非归母净利润1.70 亿元(+16.19%),经营活动现金净流量2.01 亿元。新冠疫情对Q1 开店影响较小,Q1 新增自建门店208家(+5.3%),纳入报表的并购34 家(+0.9%)。

      评论:

    终端门店稳步推进,加盟业务快速发展。2019 年公司医药零售营收102.89 亿元(+22.41%),主要原因是全国净增直营门店605 家,期末直营门店3894家(+18.40%)。加盟店新增676 家,加盟业务是公司门店网络下沉至县域市场的重要抓手,同时亦可提升规模效应。并购方面,2019 年公司已完成并交割11 笔并购(金额3.06 亿),重点布局甘肃、湖南、广西,新进入山西、继续聚焦优势省份。其中公司在山西、湖南、甘肃均并购当地极具增长潜力的中型连锁,快速形成区域优势。

    毛利率略下降,承接处方外流已占得先机。报告期毛利率为36.32%(减少1.65个pct),主要是处方药增速较快,导致毛利率略有下降。2019 年公司医保门店占比89.47%(增2.39 个pct),特殊门诊药房284 个,院边店占比11%;DTP 门店125 个(+56.25%)、品种487 个(+41.98%)、销售额8.08 亿(+55.74%)。

      我们预计2020 年料将是处方外流业绩兑现年,公司已在承接处方药外流中占得先机,未来优势有望进一步扩大。

    供应商集中度不断提升,规模效应持续体现。2019 年公司前五名供应商采购额为9.72 亿元(+37.64%),占年度总采购额的比例为14.15%(增1.94 个pct),自2016 年以来连续4 年正增长。供应商集中度不断提升体现公司对供应商议价能力持续增强,有利于在采购端形成规模效应,降低采购成本,提升毛利率。

    盈利预测、估值及投资评级。整体来看,公司2019 年及2020 年一季度表现稳健,门店扩张、关键指标、品规情况等表现较好。我们看好公司未来发展趋势,预计20-22 年归母净利润分别为6.19 亿(+21.6%)、7.77 亿(+25.6%)、9.77亿(+25.8%)。鉴于公司所属医药零售行业自由现金流较稳定,我们采用DCF估值法,给予目标价格89 元,维持“推荐”评级。

    风险提示:互联网电商冲击,个人医保账户趋严,商誉减值风险。