招商公路(001965):公路重启收费 REITS或助力发展

类别:公司 机构:华泰证券股份有限公司 研究员:沈晓峰/林霞颖 日期:2020-05-08

  高速公路重启收费,估值有望获得修复

      全国高速公路从5 月6 日起恢复收费,公司主业重回正轨,估值有望获得修复,基于:1)车流量基本面持续向好;2)潜在的政府补偿措施。公募REITs 试点政策推出,有助于盘活收费公路运营资产。凭借优秀的投资管理能力,我们认为公司有望获益。我们预计2020/21/22 年EPS 为0.40/0.76/0.84 元,目标价为8.53-8.58 元。维持“增持”评级。

      我们对车流量持乐观展望,期待后续的政府补偿3 月和4 月全国高速公路车流量同比增加10.4%和21.4%;五一假期前一周,车流量同比增加37.0%。疫情期间高速公路用路需求不减,我们认为主要因为:1)私家车可避开拥挤人群;2)油价大幅下降,自驾边际成本减少;3)货车从普通道路驶入高速公路。高速公路恢复收费的第一天(5月6 日),全国高速公路车流量同比仅减少2.1%。考虑油价大幅降低、促进汽车消费政策、疫情期间自驾比例提高,我们对后续车流量展望乐观。

      交通部表示正在制定保障政策,包括延缓付息、本金展期或者续贷及适当延长经营期限等。政府补偿或部分弥补免费政策产生的损失。

      公募REITs 政策破冰,或助力公路行业长期发展4 月30 日,证监会和发改委联合发布推进基础设施REITs 试点工作通知,收费公路被列入优先支持的行业名单。我们认为,公募REITs 的推出将有助于盘活存量收费公路资产,具体体现在:增加资产证券化渠道、降低公路行业杠杆、提升融资效率、反哺新路建设。招商公路作为具有投资运营优势的龙头企业,有望从公募REITs 的发展中受益,基于:1)打通“融投管退”周期中的退出环节,提升投资回报率与资金周转效率;2)优秀的投资能力有望获得估值溢价;3)商业模式或从重资产部分转向轻资产,投资的现金压力减小,长期看分红率亦有望提升。

      ETC 95 折继续影响客车费率,货车费率下调的影响将在2Q 体现自2019 年7 月起,全国ETC 通行费实施95 折优惠,伴随ETC 使用率提升,客车通行费支付费率小幅下降。我们认为,市场对客车优惠已有充分的预期。五一假期,各省交通主管部门纷纷挂网货车通行费说明。与年初相比,受货车差异化政策的影响,江西、广西、湖北等省的货车通行费支付费率有小幅下降,将在恢复收费后的业绩中有所体现。

      考虑交通部潜在的补偿措施,维持“增持”评级因公路恢复收费时间(5 月6 日)早于我们预期(7 月1 日)、部分省份货车费率下降,我们调整2020/21/22 年归母净利预测至25.11/49.49/54.95亿元(前次15.41/52.02/56.60 亿元),预计2020/21/22 年度股息率为2.3/4.5/5.0%(假设分红率为40%)。我们认为公路免费为一次性事件,看好公司在长期赛道中投资里程增长与后端产业链发展前景。据分部估值法,我们调整目标价至8.53-8.58 元(前次8.35-8.40 元)。维持“增持”评级。

      风险提示:恢复收费后车流量低于预期;政府补偿方案进展迟缓。