海尔智家(600690):19年业绩略低于预期 海尔智家未来持续改善可期

类别:公司 机构:华菁证券有限公司 研究员:姜雪烽 日期:2020-05-08

  2019年业绩略低于预期,1Q20营收表现优于行业。

      海尔运营效率改善明显,全品类份额稳步提升,推进成套家电销售转型。

      受疫情影响下调目标价-139%至18.55元,对应13.7倍2021年市盈率,较目前股价仍有-20%上升空间。。

      2019年业绩略低于预期,1Q20 营收表现优于行业:1)2019 全年营业总收入2,007.6亿元,同比增长9.0%,净利润123.3亿元,同比增长24.6%。归母净利润82.1亿元。同比增长9.7%,归母净利润率4.1%,与去年持平,利润端表现略低于预期:2)4Q19 营业总收入518.7亿元,同比增长14.89%但归母净利润仅4.3亿元,同比下跌67.0%。主要因销售费用、管理费用分别较去年同期上升49.0%、551%所致,归母净利率仅0.8%较去年同期下降2.1pcts;3)1Q20 营业总收入431.4亿元,同比下滑111%。表现优于行业。归母净利润10.7 亿元,同比下滑50.2%,归母净利润率2.5%,较去年同期下滑19pcts,主要与毛利牢下滑以及推广海尔智家APP所致费用率上升有关。

      海尔2019年运营效率改善明显,全品类份额稳步提升:1)海尔2019年应付账款周转天数增加4.7天至78.6天,应收账款周转天数缩短3.2天至19.2天,存货周转天数上升4.0天至64.7天,最终带来5.3天的净营业周期,较去年缩短4.0天,运营效率改善明显:2)AVC数据显示,海尔2019年洗衣机线下,线上零售额份额较去年分别提升2.3pcts.2.6 pcts至35.196、33.9%,冰箱线下、线上零售额份额分别提升1.5 pcts.2.9pcts 至36.296、31.2%,冰洗产品稳居行业第一;空调线下,线上零售额份额10.7%,6.9%,在价格战背景下,与去年基本持平,热水器线下、线上零售额份额分别提升L.3pcts.4.9pcts 至17.59%6.

      23.3%,均位列行业第二,表现持续强劲。

      卡萨帝2019年表现亮眼,预计未来仍将快速发展:1)在工厂搬迁导致洗农机业务1H19无增长的背景下,卡萨帝2019年仍实现营收-74亿元,同比增长30%,万元以上冰洗零售额份额分别达40.0%75.5%,较去年提升4.opcts.-1.pcts;估算卡萨帝净利润12.2亿元,利润占比约10.7%,营收及净利润表现均高于我们此前预期(我们在海尔的首次覆盖报告《海尔智家:高喻远瞩,精进不休》中预计卡萨帝2019年营收、净利润分别为68亿元、11亿元);2)高度依赖线下体验的卡萨帝在1Q20营收仅同比下滑6.79%,而且卡萨帝线下门店已从4月开始100%恢复运营,预计卡萨帝2020年仍有望保持快速发展;3)预计卡萨帝2020年营收81.8亿元,同比增长10.5%,2025年营收129.6 亿元,对应2020-2025年CAGR 9.7%;2020年净利润13.9 亿元,同比增长13.9%,2025 净利润253亿元,对应2020-2025年CAGR 127%;预计至2025年净利润占海尔比重将达14.2%。

      海外盈利能力正逐步改善,短期疫情冲击不改长期向好趋势:1)2019年海外市场营收933.2亿元(营收占比46.5%,已包括Candy》,同比增长18.9%,海外税前利润率2.8%,同比上升0.3pct,盈利能力正逐步改善,其中北美市场营收579.0亿元,同比增长5.6%(美元口径),GEA北美区大家电份额亦较去年提升L.6pcts;2)海外疫情影响来在1Q20充分体现,预计公司海外业绩将自2Q20起有所下滑,但考虑到海尔已在全球部署采购、研发、生产合作体系,且在"人单合一”先进理念的引领下拥有较快的反应速度,我们认为,海尔旗下海外品牌相对竞争对手将更具韧性,疫情结束后有望更快恢复,短期扰动不改长期向好趋势。

      我们看好海尔未来发展:1)疫情影响下,海尔积极应对,加大自身“健康杀園”洗衣机、“极致保群”电冰箱等产品的广告投放,虽然导致当期费用率提升,但也进一步提高了市场份额,长期角度而言,有利于公司继续提高自身产品力与品牌力;2)海尔智家正大力推广集社交、家电销售、全屋家电控制等功能于一体的海尔智家APP,是公司从“销售单品”向“提供成套智慧家居解决方案”转型的重要--环,有助于提升用户粘性,并紧跟用户需求,最终带动公司的持续增长。

      盈利预测与估值:维持买入评级,但下调目标价12.8%至18.55元,对应13.7倍2021年市盈率:受疫情影响,公司1Q20营业总收入同比下滑11.1%,归母净利润下滑50.2%,将拖累全年营业总收入及归母净利润增速,因此我们下调2020/21年营业总收入7.3%/9.496至2/028.9/2,167.0亿元,下调归母净利润24.3%6/23.19%6至 74.7/89.2亿元,下调EPS 24.3%23.1%至L14/1.36 元,并引入2022年盈利预测,预计2020/21/22 年EPS分别为L14/1.36/1.54元,分别同比增长8.99%/19.496/13.39%。根据DCF推导结果,新目标价为18.55元,分别对应16.3倍、13.7 倍、12.1 倍2020年、2021 年、2022年市盈率,目标价较目前股价仍有-209%上升空间。

      海尔智家目标价对应13.7倍2021年市盈率,低于格力电器的15.0倍与美的集团的15.9倍。

      我们认为主要与公司目前盈利能力弱于格力、美的有关。未来随海尔盈利能力的不断提升,公司估值水平有望进一步提高。