招商公路(001965):具有REITS基因的高速公路运营商

类别:公司 机构:兴业证券股份有限公司 研究员:王春环/龚里/张晓云 日期:2020-05-08

  证监会、发改委发布REITs 试点通知:2020 年4 月30 日,中国证监会、国家发展改革委发布了《关于推进基础设施领域不动产投资信托基金(REITs)试点相关工作的通知》,明确了基础设施REITs 试点的基本原则、试点项目要求和试点工作安排,标志着境内基础设施领域公募REITs 试点正式起步。其中提出聚焦的重点行业,优先支持基础设施补短板行业,包括仓储物流、收费公路等交通设施。REITs 可以有效盘活存量资产、形成良性投资循环,提升直接融资比例,降低企业杠杆。同时作为中等收益、中等风险融资工具,有利于丰富资本市场投资品种,拓宽社会投资渠道。

    高速公路资产回收期长、现金流稳定,具备REITs 试点条件。信托投资基金(REITs)指将流动性较低的、非证券形态的不动产资产投资,直接转化为资本市场上的证券资产的金融交易过程。基础设施类REITs 产品是以基础设施等不动产财产或不动产收益权作为基础资产,以未来产生的运营现金流为主要收益来源的一种标准化金融产品。高速公路资产开展公募REITs 试点具有天然的条件和需求:1)高速公路资产具有稳定的正现金流;2)收费公路无形资产主要为特许经营权,权属清晰,收费期明确;3)高速公路是典型的资本密集型行业,发行的公募REITs 有利于提前回收资本金、降低负债率加快资产周转率。

    招商公路是具有REITs 基因的高速公路运营商:招商公路是中国投资经营里程最长、覆盖区域最广、产业链最完整的综合性公路投资运营服务商。

      公司具有天然的REITs 基因、也有相应需求,一方面公司具有较强的高速公路投资能力、投资经验较为丰富、且投资范围遍布全国各地;此外公司近期频繁收购导致负债率明显提升,推进REITs 有助于公司降低负债率,加快资产周转率。招商公路受益于REITs 可能的方向为1)公募REITs 产品的基础仍是资产运营,招商公路是中国投资经营里程最大的高速公路运营服务商,未来可以开拓运营托管服务范围,扩宽业务模式以及范围,增厚公司利润。2)公司现有高速资产以及未来新收购的高速资产均可使用REITs 模式,降低负债率、加快周转率,提供了轻资产快速扩张的新可能。

      3)公司旗下的光伏资产等也具有发行REITs 可能性,将进一步缓解公司融资压力,降低运营风险。综上,我们认为招商公路具有发行REITs 产品的能力也相应有一定需求,同时发行REITs 产品有助于公司拓宽融资方式、新增盈利模式;加快公司资产周转、降低负债率、提升利润、通过轻资产模式快速扩张。

    短期受疫情影响业绩下滑,但对长期估值影响不大:2019 年公司全年实现营业收入81.85 亿元,同比增长21.09%,实现归母净利润43.27 亿元,同比增长10.65%,业绩稳健符合预期。2019 年公司收购中国中铁高速公路存量资产、牵头联合多家国内上市公司签约土耳其三桥项目,外延并购优质项目保证高速公路收入稳健性;智能交通业务板块齐头并进,收入增速位列公司所有业务板块之首。2020 年Q1,公司实现营业收入8.70 亿元,同比下降49.09%;归母净利润为亏损7.14 亿元。公司一季度亏损主要是受疫情影响全国高速公路自2 月17 日起免费通行,公司主营业务受到较大影响。但随着5 月6 日全国高速公路恢复收费,我们预计公司业绩将很快恢复,且未来很有可能通过延长收费期限的方式弥补损失,因此我们认为在DCF 估值下,短期冲击对公司长期价值影响不大。

    投资策略:2020 年高速公路免费政策短期影响公司盈利水平,但随着复产复工不断推进及免费政策结束,预计公司业绩将很快恢复。此外,公司提出股权激励计划,优化公司治理;发行可转债体现了对未来发展的信心。我们下调2020 年盈利预测,预计公司2020-2022 年实现归母净利润22.77、52.11、57.75 亿元,EPS 为0.37、0.84、0.93 元,对应2020 年5 月6 日收盘价7.17元,PE 为19.5X、8.5X、7.7X,假设未来几年分红率维持40%,股息率约为2.1%、4.7%、5.2%,维持“买入”评级。

    风险提示:宏观经济影响车流量、收费政策风险、新增投资不及预期等。