五矿资本(600390)2019年年报及2020年一季报点评：信托业务持续逆势增长

投资要点：

    事件：公司披露2019 年年报，实现总营收160.3 亿元，同比增长24.3%，实现归母净利润27.4亿元，同比增长21.6%（业绩增长符合预期）；同时公司披露2020 年一季报，实现营收41.4亿元，同比增长9.6%，实现归母净利润9.4 亿元，同比减少8.5%（业绩增长符合预期）。1Q20因权益市场大幅波动，合并报表投资收益+公允价值变动合计下降58.3%，拖累净利润增长，但信托收入增长展现出面对新冠肺炎疫情下较强的韧性。

    信托业绩持续保持量价齐升，期末计提信托业务准备金体现谨慎原则。根据五矿信托单体报表，2019 年五矿信托累计实现营业收入41.6 亿元，同比增长41.7%；全年实现净利润21.0 亿元，同比增长22.3%，信托业务手续费收入同比增长47.4%至35.3 亿元，信托资产规模8,849.8 亿元，逆势大幅增长47.6%（行业规模压缩 4.85%），信托报酬率从0.48%提升至0.54%，量价齐升得益于公司主动管理规模不断提升，消费金融业务快速增长带动主动管理规模占比从47.8%提升至73.5%。根据银监办发[2016]58 号，为了增强抗风险能力，并体现谨慎性原则，公司对信托资产计提信托业务准备金，合计减少利润3.45 亿元。值得注意的是1Q20 得益于信托手续费收入增加公司合并报表手续费收入同比逆势增加43.8%，彰显信托业务较强的经营韧性。展望未来，公司将全力打造“一核”“两翼”“四大体系”的新发展格局。看好公司在行业严监管下持续，实现业绩稳健增长。

    外贸租赁回归本源。2019 年外贸租赁实现营收41.7 亿元，同比减少4.0%；实现净利润7.4 亿元，同比增长8.5%。期末融资租赁资产余额624.49 亿元，同比小幅收缩降幅1.3%，公司以大中型国有企业、地方龙头企业、优质上市公司为目标客户，并努力改善传统业务结构，开拓高端机械设备、医疗设备、新能源及新兴产业的市场份额，2019 年ROE 为7.9%，预计未来保持稳定。

    证券业务新一届领导班子到位，未来增长可期。2019 年五矿证券实现营收12.6 亿元，同比增长109.1%，主要为证券经纪业务收入、投行业务收入、利息净收入和资管业务收入分别同比-11.5%、314.6%、8.2%和174.3%所致；全年实现净利润3.2 亿元，同比增长33.8%。2019年12 月，深圳证监局核准郭泽林担任五矿证券董事长任职资格，看好公司新一届领导班子下打造市场机制成熟、产业背景优势突出的特色券商。

    投资建议：公司核心子公司盈利能力显著优于行业平均水平，看好公司2020 年业绩持续稳健增长。结合2019 年年报和2020 年一季报，我们下调盈利预测，预计公司2020 年至2022 年归母净利润分别为29.58、34.56 和38.17 亿元（此前2020 年至2021 年预测为33.44 和37.04亿元，并新增2022 年预测），同比增速分别为8.1%、16.9%和10.4%，ROE 分别为8.2%、8.8%和8.9%。结合上市同业平均给予五矿信托13.62 倍PE 估值。五矿证券、外贸租赁和五矿经易期货，我们均给予相对保守的1 倍PB，集团15%折扣系数，得到公司合理目标市值为420.9亿元，当前股价对应2020 至2022 年PB 分别为0.9X、0.8X 和0.7X，维持买入评级。

    风险提示：信托规模收缩，权益市场量价齐跌，宏观经济下行，佣金率持续下行