九阳股份(002242)2020年一季报点评：主动变革赢未来 疫情不改成长逻辑

投资要点：

    无惧挑战，收入、业绩符合预期。公司发布2020 年一季报，Q1 实现营业收入17.02 亿，同比下降5.4%；实现归母净利润1.47 亿，同比下降9.9%；实现扣非归母净利润1.44 亿，同比下降6.6%；对应EPS0.19 元/股，符合此前业绩前瞻中给出的预期。

    及时变革共克时艰，疫情之下内销逆势增长。1）内销：2020 年一季度如果剔除外销foodi和国际贸易业务，公司内销在Q1 实现微增。分线上线下看，一季度线上收入占比70%、线下占比30%，预计线上增速远好于线下。分品类看，食品加工机Q1 基本持平微增；除掉foodi 以外的营养煲略微有所下滑；西式小家电也实现低个位数增长；电磁炉品类下滑幅度稍大。2）外销： 2020 年公司公告与sharkninja（HK）关联销售金额不超过5 亿元、与深圳尚科宁家关联采购金额不超过2.5 万，关联交易金额合计为7.5 亿，同比2019 年增长38%。从2020 年一季度完成情况看，疫情影响公司与sharkninja（HK）关联销售foodi 产品仅完成704 万（19 年同期完成7493 万，19 全年完成3.86 亿）；公司与深圳尚科宁家关联采购完成523 万（19 年同期完成942 万，19 全年完成8624 万），我们判断随着国内疫情平息，外销关联交易延后到二季度开始将加速释放，预计全年关联交易达成确定性依然比较强。

    盈利能力持续提升，费用投放有条不紊。2020 年Q1 公司整体毛利率同比19 年Q1 提升0.62 个pcts，环比19 年Q4 提升0.45 个pcts 到33.34%，公司毛利率已实现连续4 个季度环比提升，经营稳定性持续显现。Q1 毛利率提升的原因一方面与sharkninja 的关联交易（foodi 业务毛利率相对较低）在一季度受疫情影响大幅放缓，另一方面九阳品牌受益于SKY 系列高端产品的热销，盈利水平显著提升。费用方面，公司2020 年Q1 销售费用率同比提升0.68 个pcts 至13.92%，预计全年的费用投放节奏和力度与去年保持一致；管理费用率（含研发投入）8.03%，同比提升0.44 个pcts，其中研发投入率同比提升0.29个pcts 至4.49%创近两年新高，主要是公司为新品开发持续投入；财务费用率同比减少0.72 个pcts，综合带来2020 年Q1 公司整体净利率同比略降0.3 个pcts 至8.57%。

    盈利预测与投资评级。我们维持公司2020-2022 年收入预测分别为106.08 亿元、123.49亿元和140.57 亿元，分别同比增长13.4%、16.4%和13.8%，维持归母净利润预测分别为9.12 亿元、10.75 亿元和12.54 亿元，分别同比增长10.7%、17.9%和16.7%，对应EPS 为1.19 元、1.40 元和1.63 元，对应PE 为26 倍、22 倍和19 倍。公司集团化发展思路清晰，王旭宁总担任集团董事长，专注于产品研发和海外并购，我们认为公司19 年以来战略调整成效显著，内外兼修经营持续向上，维持“买入”投资评级。