快递行业年报及一季报综述:格局决定盈利 变革提供弹性

类别:行业 机构:长江证券股份有限公司 研究员:韩轶超/冯启斌/鲁斯嘉 日期:2020-05-07

  报告要点

      通达系:意料外的冲击,预期内的博弈

      网络布局:中通韵达各有千秋、申通布局加速优化。中通、韵达、圆通和申通资本开支规模持续高位,重资产属性增加,2019 年资本开支规模分别为52.3、43.8、33.6 和19.9 亿元,其中申通转运中心直营化与末端网点扁平化加速推进。

      业务规模:疫情难掩行业景气,格局驱动竞争加剧。受下沉市场拉动,行业整体保持较高景气度,2019 年中通/韵达件量分别突破120/100 亿件大关,圆通件量增速稳中有升,申通增速领跑行业。尽管受新冠肺炎疫情影响,但行业3月中上旬已基本实现全面复工。不过,在非稳态格局下,价格竞争持续升级,单价跌幅逐季扩大,2019 年四季度单价跌幅甚至突破20%。

      经营效率:成本曲线收敛,盈利持续承压。在后发公司加速补短板的背景下,通达系成本曲线逐步收敛,全网模拟还原后的单票中转成本(干线+分拨成本)基本在1.0-1.2 元/件区间。价格战持续升级压力下,总部加大网点补贴导致盈利承压,申通/圆通/韵达分别在19 年Q2/Q3/Q4 开始出现利润负增长。从单票盈利能力来看,中通表现相对稳健,单票毛利/扣非净利保持在0.5/0.4 元以上,但其他通达系单票盈利则呈现加速下行趋势。

      顺丰控股:核心竞争力与产品分层战略共振

      顺丰2019 年5 月推出针对电商大客户的特惠专配新产品,产品分层战略成效显著,件量增速持续回升。2020 年一季度,公司直营体系和重资产布局为防疫物资的运输提供了有力保障,件量实现同比增长77.1%,市占率逆势提升。

      由于低客单价的特惠专配快速放量,产品结构调整使得公司单票收入持续下行。

      同时,2019 年四季度填仓产能或已耗尽,公司投入临时资源以满足件量增加,叠加防疫成本增加,公司扣非净利率处于历史低位。往后看,随着特惠专配产能持续爬坡,公司盈利能力有望得到修复。

      投资建议:自上而下的估值修复与自下而上的价值重估展望二季度,快递件量增速有望回升,作为以内需为主的消费服务业,在消费刺激政策下,板块估值或将得到修复。不过,成本曲线的逐步收敛使得电商快递难以实现快速出清,行业竞争或许仍将持续。但当前电商平台竞争加剧背景下,电商平台与电商快递有望加速协同整合,内部管理改善与转型契机或将带来价值重估。重点推荐顺丰控股、申通快递、圆通速递,建议关注韵达股份。

    风险提示: 1. 快递需求大幅下滑;2. 行业价格战加剧;3. 加盟商管理风险