海通证券(600837)：市场波动拖累业绩 除投资外各业务线全面增长

　　事件：公司披露2020 年一季报，业绩低于预期。1Q20 海通证券实现净利润22.8 亿元，同比减少39.5%（原预计-11%），营收69.9 亿元，同比下滑31.9%（原预计-8%）。

    简评：①1Q20 业绩低于预期主要受市场波动影响投资收入下滑，尤其是子公司投资收入减少：1Q20 投资收入同比下滑74%至12.5 亿元，合计减少约35.8 亿元，主要由于市场波动导致金融工具公允价值降低。其中，母公司投资收入同比减少11 亿元；子公司投资收入同比1Q19 减少24.8 亿元，预计直投、另类、国际子公司均出现投资收入下滑。

    ②其他业务条线全面增长：1Q20 公司经纪、投行、资管、净利息收入分别为12.7 亿元、7.3 亿元、6.6 亿元，11.6 亿元，同比分别增长32%、25%、63%、27%。

    投资规模持续扩张，市场波动下投资收益率短期下滑。①投资规模扩张，1Q20 投资规模2666 亿元，QoQ+6%，投资类杠杆2.09x，QoQ+0.1x，投资规模连续3 年扩张，1Q20交易性金融资产2335 亿元，QoQ+6%。②投资收益率短期下滑，年化投资收益率（测算值）1.9%，比2019 年下降3.1pct，预计公司方向性投资受市场波动影响较大。

    经纪业务增长符合预期。1Q20 市场股基成交额同比增长47%，考虑佣金率下降趋势，公司经纪业务增长基本符合预期。资管业务加速转型，海通资管主动管理规模大幅提升，收入明显增长。海通资管1Q20 营收和净利润均同比增长31%，年化ROE 为17%，判断公司加速资管业务转型，扩张主动管理资产规模。2019 年底海通资管主动规模近1400 亿元，同比增长29%。

    投行业务稳健增长，IPO 项目储备排前三，蓄力2-4 季度业绩增长。1Q20 公司实现投行业务收入7.3 亿元，同比增长25%；年初至今公司境内IPO、再融资、债券承销市占率分别为2.5%、0.5%、5.6%；IPO 排名行业第8、债券承销排名行业第4。IPO 排队企业（不含科创板）26 家，科创板排队企业11 家，均排名行业第三。

    信用减值损失拖累净利润增速约8.5pct，融资类业务计提减值明显增长。1Q20 公司信用减值计提6.9 亿元，同比多增4.3 亿元，拖累净利润增速约8.5pct。其中，子公司计提信用减值4.4 亿元，预计租赁业务和孖展业务计提减值增长所致。

    维持公司增持评级。下调公司投资收益率假设从而下调盈利预测，并新增2022E 预测，预计2020E 和2021E 分别实现净利润96 亿元、119 亿元、147 亿元，同比分别+1.2%、+23.7%、+23.3%（原预测2020 年118 亿元、2021 年137 亿元）。

    风险提示：A 股市场大幅下跌