新凤鸣(603225)2020年一季报点评：受疫情拖累业绩大幅下滑 PTA投产后稳定运行

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    公司发布2020 年一季报，2020 年Q1 实现营业收入50.6 亿元，同比2019 年Q1 下降33.9%；实现归母净利润0.59 亿元，同比2019 年Q1 下降77.9%；实现扣非后归母净利润-0.33 亿元，同比2019 年Q1 下降115%；加权平均ROE 为0.50%，同比2019 年Q1 下降2.68 个百分点。

    简评

    受疫情拖累，一季度业绩大幅下滑：2020 年Q1 实现营业收入50.6亿元，同比2019 年Q1 下降33.9%；实现归母净利润0.59 亿元，同比2019 年Q1 下降77.9% 。细分来看，2020 年Q1 公司POY产量为75.5 万吨，同比增长15.3%，POY 销量为52.3 万吨，同比降低16.2%，销售额31.2 亿元，同比降低43.8%；FDY 产量为17.8 万吨，同比降低3.7%，销量为13.2 万吨，同比降低15.8%，销售额为8.6 亿元，同比降低34.3%；DTY 产量为7.5 万吨，同比降低7.2%，销量为6.0 万吨，同比降低6.9%，销售额为4.8 亿元，同比降低21.2%。产品价格方面，POY 在2020 年Q1 不含税销售均价为5962.4 元/吨，同比降低20.0%；FDY 在2020 年Q1销售均价为6490.3 元/吨，同比降低21.9%；DTY 在2020 年Q1销售均价为8013.7 元/吨，同比降低15.3%；PTA 在2020 年Q1销售均价为3582.5 元/吨。费用方面，2020 年Q1 销售费用为0.23亿元，同比降低10.7%，管理费用为0.92 亿元，同比增长30.0%。

    2020 年Q1 公司取得投资收益0.45 亿元，同比增长287%，主要为期货收益增加所致；存货为33.4 亿元，同比增长130%。

    长丝市场短期低迷，公司具备较强承压能力：受疫情影响，一季度长丝产销不佳且停工时间较多，国内PX-聚酯行业出现供需两淡的局面，下游企业开工低迷，一季度长丝库存处高位尚需消化；同时因疫情在国外发酵，外贸不畅导致下游需求进一步受限。目前涤纶长丝企业开工率在70%上下徘徊，短时间内开工弱稳运行，全球疫情出现拐点之后有望迎来复苏。在该形势下，落后产能多、盈利能力差的企业将会被淘汰，而公司PTA 及长丝新增产能占比高，工艺技术先进，具备高盈利能力，能凭借总体成本优势抵御风险，承压能力强。在下游复苏后，行业集中度会进一步提升，公司将率先受益。

    产业链向上游PTA 延伸，一季度PTA 开工稳定：为填补公司上游产能空缺，提供长丝生产稳定原材料，公司推进独山440 万吨（实际约500 万吨）产能PTA 项目，其中一期独山能源220 万吨项目已于2019 年10 月底进入试生产阶段，并于2019 年11 月、12 月陆续投产，2019 年实现了29 万吨PTA 产量。2020 年Q1 PTA 产量为50.7 万吨，开工稳定；实现PTA 销量7.1 万吨（不包括内部关联销售量），销售额为2.5 亿元。随下游长丝需求恢复及长丝产能陆续投产，PTA 的需求将进一步增加，2020 年Q3 项目二期投产能满足新增PTA 需求。当前国内PX 产能显著提升，PX 对外依赖度降低，国PTA 行业也因行业产能大幅提升，竞争日趋激烈，淘汰落后产能是大势所趋，拥有低成本生产优势的龙头PTA 厂商将进一步获得市场份额。独山港PTA 项目选用行业领先的英国BP 公司最新PTA 工艺技术和专利设备，同传统PTA 技术相比可减少95%固废，65%温室气体及75%的废水排放，具有巨大成本优势。与此同时，公司已将独山港新一轮包含400 万吨PTA 产能以及210 万吨长丝产能项目列入规划，旨在打造新的石化基地，做大做强主业：项目总投资130 亿元人民币，其中年产400 万吨PTA 项目总投资53 亿元，年产210 万吨功能性纤维项目总投资77 亿元。项目投产后可实现一体化产业链，极大减少物流运输及能耗成本，盈利能力进一步加强。当前大炼化进入快速扩张期，上游 PX、MEG 产品价议价能力不断走弱，产业链话语权下移，带动利润向产业链下端转移，未来消费端长丝需求升温时，公司将成最大受益者之一。

    盈利预测与估值：预计公司2020 年、2021 年和2022 年归母净利润分别为16.8 亿元、21.9 亿元和27.7 亿元，EPS 1.20 元、1.57 元和1.98 元，PE 8.8X、6.7X 和5.3X，维持“买入”评级。

    风险提示：宏观经济下滑，项目投产不及预期。