长源电力(000966)：煤价下行有望对冲电量利空

　　年报业绩基本符合预期，维持“买入”评级

    　　2019 年公司实现营收/归母净利同比+12.2%/+174.6%，基本符合预期（前期预测19 年归母净利约6 亿），20Q1 公司实现营收/归母净利同比-40.6%/-86.1%，同比下滑较大，主因系发电量下滑。考虑到发电量下滑风险，我们下调20~21 年归母净利为5.1/6.1 亿元（前值：7.9/8.4 亿元），预计22 年有望达6.5 亿元，对应BPS 为4.23/4.66/5.11 元，参考可比公司20年P/B 均值0.9x，考虑到公司煤价利润弹性可观，给予公司20 年1.1-1.2x目标PB，目标价4.65-5.08 元（前值：5.77-6.49 元），维持“买入”评级。

    　　年报业绩基本符合预期，火电三因素共振好转

    　　2019 年公司实现营收/归母净利/扣非归母净利73.7/5.7/6.1 亿元，同比+12.2%/+174.6%/+195.9%，年内火电三因素共振好转：1）电量：19 年发/售电量为189/177 亿度，综合利用小时同比+488 小时至5120 小时；2）电价：受益于增值税下调等利好，公司不含税电价有所上行；3）煤价：2019年入炉综合标煤单价同比-33.5 元/吨至741.74 元/吨。根据公司年报披露，燃煤价格同比下降增利2.01 亿元，发电量同比上升增利1.97 亿元，售电均价同比上升增利1.38 亿元。

    　　20Q1 业绩下滑明显，电量走低为主因

    　　根据公司季报，20Q1 公司实现营收/归母净利/扣非归母净利12.2/0.3/0.3 亿元，同比-40.6%/-86.1%/-86.2%，同比下滑较大。20Q1 期间公司发/售电量为32.37/30.39 亿度，较去年同期分别-40.7%/-41.0%，主因系受疫情影响，湖北省用电量出现断崖式下跌，部分时段用电同比下降35%以上，全省过半火电机组停运，加之20Q1 水电水情较好，进一步压缩了公司火电出力空间。

    　　此外，公司在疫情防控期间为确保电力供应，相关成本费用有所增加。

    　　浩吉铁路正式通车，2020 年煤价下行有望一定程度上对冲电量利空根据新华社披露信息，浩吉铁路已于19 年国庆节前开通，我们认为浩吉铁路有望显著增加华中煤炭供给，并且驱动“三西”煤炭运送湖北耗时由一个多月缩短至1-3 天。19 年下半年以来湖北煤价持续走低，根据Wind 数据，4Q19 湖北省电煤均价下滑63 元/吨至581 元/吨，1M20 进一步下行62 元/吨至578 元/吨，公司煤电属性纯正，未来有望充分受益于煤价下行，进而在一定程度上对冲由于新冠疫情导致的电量下滑。

    　　下调盈利预测，给予“买入”评级

    　　考虑到年内电量下滑风险，我们下调20~21 年归母净利润为5.1/6.1 亿元（前值：7.9/8.4 亿元），预计22 年有望达6.5 亿元，对应BPS 为4.23/4.66/5.11元，参考可比公司20 年P/B 均值为0.9x，考虑到公司煤价利润弹性可观，给予公司20 年1.1-1.2x 目标PB，目标价4.65-5.08 元，维持“买入”评级。

    　　风险提示：煤价上行，电价调整，来水挤压火电利用小时。