云南白药(000538)：扣非业绩超预期 全年恢复性增长值得期待

　　事件

    　　公司发布2020 年一季度报告

    　　2020 年第一季度公司实现营业收入、归母净利润和扣非后净利润分别为77.43 亿元、12.82 亿元和10.55 亿元，分别同比增长10.53％、-34.48％和39.81%，实现每股收益1.00 元，扣非业绩超出我们此前预期。

    　　简评

    　　健康产品事业部快速增长及合理控费带动公司扣非业绩增长2020 年第一季度公司实现营业收入、归母净利润和扣非后净利润分别为77.43 亿元、12.82 亿元和10.55 亿元，分别同比增长10.53％、-34.48％和39.81%。归母口径追溯调整差额约11 亿元，预计主要为2019 年吸收合并处置2 个金融子公司资产处置收益所致。

    　　从经营趋势上看，我们预计：1）收入端，健康产品事业部和省医药公司增长在10%-15%之间，药品事业部和中药资源事业部持平；2）利润端，利润贡献主要来自药品和健康产品，中药资源事业部和省医药公司持平。在健康产品事业部带动下合理控费公司扣非业绩实现大幅增长。预计公司全年继续保持恢复性增长趋势。

    　　成立药品追溯信息技术公司，提升公司行业地位公司拟以自有资金500 万元出资参与成立药品追溯信息技术公司，追溯公司是在中国医药商业协会指导下，由国药控股股份有限公司、华润医药集团有限公司牵头，联合医药流通行业主流企业共同搭建。公司参与投资成立追溯公司是为响应国家推进中国2020 年健康计划，着手建立健康大数据，包括医疗大数据、医保大数据和医药大数据三大板块的号召。追溯公司未来有望成为覆盖全行业医药产品的追溯平台，实现全医疗健康领域，生产、流通到消费者全过程追溯，将有助于提升公司在行业的影响力和市场地位。

    　　建立证券投资管理制度，提高资金使用效率，保障长期健康发展公司同时发布《证券投资管理制度》及《证券投资风险管理办法》，公司将建立标的池、投委会，同时针对投资决策建立标准流程及风控体系。我们认为，公司本次出台《证券投资管理制度》及《证券投资风险管理办法》内容详实、覆盖面广，能够帮助公司搭建起完善的证券投资决策及风控体系，有助于提高资金使用率，盘活公司闲置资金，与长期战略转型外延并购资金需求不冲突，有助于保障公司长期健康发展。

    　　经营性现金流大幅增长，其余财务指标基本正常2020 年一季度，公司综合毛利率为28.64%，基本稳定；销售费用率达到10.36%，同比下降1.54pp，控费效果理想。管理费用率达到1.37%，同比下降0.29pp，控费效果理想。应收账款及应收票据基本正常。存货同比增长15.29%，主要来自省医药公司。经营活动产生的现金流量净额同比增长241.12%，现金流情况良好。其余财务指标基本正常。

    　　盈利预测与投资评级

    　　我们预计：1）公司2020 年业绩增长主要靠主业在低基数基础上的快速恢复性增长带动；2）公司2020–2022年实现营业收入分别为325.07 亿元、355.82 亿元和388.45 亿元，归母净利润分别为41.94 亿元、46.81 亿元和52.01 亿元，分别同比增长0.2%、11.6%和11.1%，折合EPS 分别为3.28 元/股、3.66 元/股和4.07 元/股，对应PE 分别为25.5X、22.8X 和20.5X，维持买入评级。

    　　风险提示

    　　消费品行业竞争激烈；新进入的股东与管理团队的磨合时间长于市场预期；外延并购进度和力度难以预期。