恒立液压(601100)：19年业绩大幅增长 2020继续向好

　　投资要点

    　　公司披露2019 年报和2020 一季报，业绩符合预期。公司2019 实现营业收入54.14亿元，同比增长28.57%，归母净利润12.96 亿元，公司每10 股派发现金股利6 元（含税），同时每10 股转增4.8 股。2020 年一季度受疫情影响，公司Q1 营收13.69亿元，同比下降12.74%，归母净利润3.47 亿元，同比增长6.42%。

    　　综合毛利不断提升，费用管控有效。公司2020Q1 综合毛利37.87%，较2019 年上升0.1pct，公司2015 以来综合毛利不断提升。成本端，公司2020Q1 销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为1.93%、3.23%、-2.74%，较2019 年分别下降0.13pct、0.34pct、2.17pct。

    　　油缸业务保持增长，泵阀业务快速放量。得益于行业继续保持高景气，公司2019 年挖掘机油缸和非标油缸继续保持增长，营业收入分别为21.88 亿元、13.53 亿元，同比分别增长20.79%、18.28%。公司泵阀业务快速放量，小挖泵阀市占率提升至30%，中大挖泵阀批量供应主机厂商，2019 年收入11.61 亿元，同比增长142.62%。随着泵阀整体市占率的不断提升，预计2020 年泵阀业务继续保持高增长。

    　　短期疫情导致的业绩承压不改公司长期向好的局面。2019 年一季度受疫情影响公司收入出现下滑，但是疫情将传统的开工旺季推迟到二季度。当前，公司订单饱满，油缸产能利用率处于历史高位，预计公司业绩在二季度迎来爆发。同时，基建逆周期调节力度加强，利好工程机械行业，公司作为上游核心零部件厂商预计将会充分受益。

    　　盈利预测和投资建议。我们预计公司2020-2022 年营收分别为64.81 亿元、75.32亿元、81.99 亿元，YOY 分别为+19.7%、+16.2%、+8.9%，实现归母净利润15.91亿元、18.93 亿元、21.12 亿元，YOY 分别为+22.8%、+19%、+11.6%，EPS 分别为1.80 元、2.15 元、2.39 元，对应PE 分别为38.56x、32.28x、29.04x。考虑到行业增长前景和公司的龙头地位，公司的合理估值水平为40-42 倍，2020 年合理股价区间为72-75.6 元，维持增持评级。

    　　风险提示。工程机械下游市场需求断崖式萎缩；原材料价格大幅波动；海外市场布局不及预期；行业竞争非理性化，公司盈利受到影响。