道氏技术(300409)：底部加码新能源车材料 奠定高速增长基础

2019 年业绩同比明显下滑，但经营性现金流净额大幅改善。公司近期发布2019 年报和2020 年一季报，2019 年营业收入约29.86 亿元，同比-15.73%，归母净利润约2400万元，同比-89.09%；经营性现金流净额约10.4 亿元，同比+75.57%。此外，公司拟派发现金股利约4600 万元（含税），现金分红率达196%。公司2020Q1 营业收入约4.56 亿元，同比-40.61%，归母净利润约838 万元，同比扭亏。总体来看，公司2019年业绩略高于此前业绩快报，考虑疫情影响2020Q1 公司业绩基本符合预期。

    新能源车行业疲弱和钴价大跌的背景下，公司在2019 年仍取得了难能可贵的经营成果。2019 年国内新能源汽车产量为124.2 万辆，同比下降2.3%，长江钴均价约27.86万元/吨，同比下跌48%。受行业疲弱影响，2019 年公司钴盐业务毛利润下降约53%，前驱体业务毛利润下降约56%，计提存货跌价损失约2.08 亿元。但公司仍取得了难为可贵的经营成果，一是经营性现金流净流入10.4 亿元，同比大增75.57%，主要是加强了对库存和应收账款规模的控制，现金周转周期变短；二是公司调整经营和销售策略，适当收缩上游钴原料业务，增加铜销量，同时高镍三元前驱体也已实现批量销售，毛利占比有望逐渐放大；三是关键项目推进顺利，1 万吨前驱体项目顺利投产，现已具备2.2 万吨产能；青岛昊鑫浆料新车间顺利投产，产能大幅提升；四是费用控制有成效，2019 年销售费用、管理费用、财务费用同比均有所下降。

    行业底部定增加码新能源车材料业务，为业绩步入高速增长期奠定基础。今年2月底公司公布定增预案，拟募资不超过17.2 亿元，加码前驱体、导电剂、钴中间品和阴极铜项目，力争在未来三年实现10 万吨三元前驱体以及2 万吨金属吨钴盐产能。

    　　公司在行业底部坚定扩张，业绩有望步入高速增长期。一是受Mutanda 停产等供应收缩影响，钴供需明显趋紧，后市钴价回暖可期。二是国内新能源车呵护政策仍在，海外市场增长趋势强劲，疫情一旦缓和新能源车产业链预计迎来快速恢复。三是全球新能源汽车发展提速，一体化供应的竞争加剧，公司在钴（原料-钴盐-前驱体）、新型导电剂（石墨烯、碳纳米管导电剂）行业均为业内当之无愧的头部供应商，同时对氢燃料膜电极组件（MEA）领域实施前瞻布局，公司在新能源车关键材料领域具备较强产业协同效应和竞争优势。

    投资建议：维持“买入-A”投资评级。按照2020-2022 年钴均价26 万元、30 万元和35 万元/吨的假设，我们预计2020~2022 年公司归母净利润分别为1.40 亿元、2.91 亿元、5.35 亿元。考虑到公司整合新能源车产业链头部资产并底部坚定扩张，具备较强成长性，给予6 个月目标价15.75 元，相当于2021 年25x 动态市盈率。

    风险提示：1）疫情对公司订单影响超预期；2）钴原料供应收缩力度不及预期；3）全球智能手机产量不及预期；4）全球新能源汽车产量不及预期。