国药一致(000028)2019年报点评:药房并购提速年 2020预计进入快速扩张期

类别:公司 机构:华创证券有限责任公司 研究员:刘宇腾 日期:2020-05-05

  事项:

    公司公布2019 年年报,全年实现营业收入520.46 亿(+20.7%),实现归母净利润12.71 亿(+5.0%),实现扣非归母净利润12.27 亿(+4.3%),实现经营性现金流净值20.0 亿(+51.2%)。

    单四季度数据看,19Q4 单季度实现营业收入131.70 亿(+16.0%),实现归母净利润3.09 亿(+8.9%),实现扣非归母净利润2.84 亿(+4.9%),实现经营性现金流净值9.27 亿(+22.3%)。

      评论:

    公司归母净利润从三季度起提升至近10%增长,主要与国大药房口径可比有关。预计2020 年报表口径可比后,公司归母净利润有望实现更高增长。

    从公司两大业务板块看,批发板块实现营业收入400.14 亿元(+22.2%),实现净利润8.46 亿元(+18.2%)。批发板块全年维持“营收20%+,净利润15%+”高速增长,伴随广东多地GPO+两广地区集采的推行,批发资源进一步往龙头聚拢,国药一致作为两广批发龙头,市占率有望进一步提升。零售板块实现营业收入127.54 亿元(+17.2%),净利润3.12 亿(+3.4%),归母净利润2.46亿(+6.0%)。考虑到2018Q3 国大药房出让40%股份于WBA,2019 年较2018年具有一定不可比因素。

    从药房板块看,2019 年门店实现高速扩张,符合我们此前的预期。2019 年期末门店总计,增速同比增速17.5%(其中自建9.5%,加盟4.8%,并购3.2%),远超17-18 年10%门店平均增速。2019 年增量药房主要以加盟门店及并购门店贡献为主。其中并购门店作为公司重启药房并购的重要标志,为药房板块带来增量业绩。报告期内实现并购净增138 家,此外吉林天和、养和堂于2020年1 月交割(合计516 家药店),2019Q4 并购步伐加快。我们预计2020 年公司并购业务将保持稳健增长。

    投资逻辑:我们重申公司投资逻辑,即药房板块在“集中度提升”逻辑下,国家队在产业整合中将起到重要作用,未来3-5 年的外延并购是公司的主要看点之一。同时,随着2020 年医保统筹更多对药店放开,医药大型连锁有望优先享受医保统筹资源。国大药房作为全国药房绝对龙头,在全国多省市已成为当地前三大药房连锁。我们看好公司在药房并购整合逻辑下的长期发展。

    盈利预测、估值及投资评级。鉴于一季度受到新冠肺炎影响,医院场景药品耗材需求量明显下降,批发业务受到一定影响,我们调低公司20-22 年预期归母净利润至14.02 亿/16.05 亿/18.57 亿(20-21 年原预测值为15.51 亿元/17.80 亿)。公司所属医药商业行业自由现金流较稳定,我们采用DCF 估值法,调低目标价格至53 元(原预测值为68.3 元),维持“强推”评级。

    风险提示:疫情影响正常经营,个人账户变革,互联网电商冲击,并购不及预期。