德赛西威(002920)：新订单放量 Q1业绩增速优于行业

新订单放量，Q1 业绩增速优于行业

    4月29日，公司披露20年一季报，Q1公司实现营收11.45亿元，同比+14%；归母净利5542 万元，同比+27.3%；扣非归母净利4326 万元，同比+160%。2019 年实现营收53.4 亿元，同比-1.32%；归母净利2.92 亿，同比-29.8%，扣非归母净利2.12 亿，同比-40.7%，公司19 年业绩与此前业绩快报（2.92亿元）相符。公司Q1 业绩增速优于行业增速（根据中汽协数据，Q1 汽车销量同比-42%），主要原因是公司智能座舱产品和ADAS 产品新订单放量。我们认为公司汽车电子业务有望受益智能化和电动化快速发展，预计公司2020-22 年EPS 为0.78、1.22、1.62 元，维持“增持”评级。

    19 年毛利率下滑，期间费用率提升，利润下滑

    19 年公司营业收入同比-1.32%，主要受乘用车市场加速下滑的影响，上半年公司主要客户产量下滑明显；毛利率22.7%，同比-1.24pct，主要是因为产品降价以及ADAS 业务前期投入较多，毛利率较低。19 年公司期间费用率上升明显，销售费用率3.6%，同比+0.7pct；管理费用率2.9%，同比+0.4pct；研发费用率11.9%，同比+2.2pct；所得税返还3700 万元，主要是因为研发费用加计扣除。经营活动现金净流入4 亿元，同比-46%，主要是因为营运资本增加。

    新订单放量，20 年Q1 业绩增速超越行业

    公司20 年Q1 营业收入增速14%，公司收入增速超越行业的主要原因是新订单放量，同时去年同期基数较低。Q1，公司毛利率20.4%，同比-0.2pct，主因年降压力加大。销售费用率3.6%，同比持平；管理费用率3.6%，同比+0.7pct；研发费用率12.4%，同比+0.4pct，公司研发投入继续加强。

    19 年公司获得新项目订单销售额超过70 亿元，获得一汽大众等主要客户车载显示屏新项目订单；液晶仪表盘获得比亚迪、广汽乘用车等新项目订单；信息娱乐系统获得广汽丰田等客户新项目订单，进入日系供应链；多屏智能座舱产品已在理想、长安等配套量产。

    深入布局智能座舱、智能驾驶、网联服务，维持“增持”评级

    公司多种ADAS 产品已实现规模化量产，19 年销售额同比增幅超过100%。公司积极搭建智能出行解决方案，多屏智能座舱、360 度高清环视和T-Box等产品已配套量产，V2X 产品获得项目定点，77G 毫米波雷达获得自主品牌车企订单。考虑到Q1 业绩表现超越行业，我们预计公司20-22 年净利4.28、6.70、8.94 亿元（20-21 年分别上调1.1%、5.3%），对应EPS 分别为0.78、1.22、1.62 元（20-21 年原值0.77、1.16 元），同行业可比公司2020 年平均估值约63.8X PE，给予公司2020 年63~64X PE 估值，调整目标价区间至49.14～49.92 元（前值36.19-36.96），维持“增持”评级。

    风险提示：乘用车市场增长不及预期，资产整合速度不及预期，智能驾驶推广不及预期，全球疫情导致下游客户产量不及预期。