视觉中国(000681)年报点评：短期业绩承压 持续增厚客户与内容

公司披露2019 年报和2020 年一季报，网站整改叠加疫情导致公司短期业绩承压。（1）2019 年实现营收7.22 亿元，同比下降26.90%；实现归母净利润2.19 亿元，同比下降31.81%；实现扣非归母净利润2.01亿元，同比下降39.58%。（2）2020 年Q1，公司实现营收1.11 亿元，同比下降32.54%；实现归母净利润0.29 亿元，同比下降49.28%；实现扣非归母净利润0.30 亿元，同比下降46.60%。

    搭建两大销售体系针对性提供产品与服务，客户保持增长。2019 年公司的直接合作客户达到15056 家，同比增长2%。拆分客户量级来看：

    （1）面向大客户提供定制化的增值服务，2019 年年度销售额超过10万的客户续约率高于80%；（2）通过行业渠道开发中小客户，并提供标准化的内容素材产品包和自助化的电商交易服务。（3）2019 年公司通过互联网平台触达的长尾用户超过70 万，同比增速高于110%。

    持续扩大版权内容护城河。公司已经与超过50 万名全球签约供稿人以及280 家专业版权内容机构达成合作，旗下的互联网内容交易平台在线提供并每日更新超过2 亿张图片、1500 万条视频素材和35 万首音乐素材，是全球最大的同类数字内容平台之一。摄影社区500px 全球累计注册用户近1700 万，累计上传图片超过2 亿张，社交互动超过25 亿次，可销售图片近2000 万张。

    投资建议。我们预计2020-2022 年公司归母净利润为2.58/3.49/4.20亿元，对应的EPS 为0.37/0.50/0.60 元，2020 年4 月30 日收盘价对应的PE 为47.62 X、35.19 X、29.23 X。考虑公司在图片版权领域的资源壁垒显著，消化网站整改和疫情的短期影响后、长期增长逻辑未变，采用相对估值法，给予公司2021 年40 倍的PE 估值，对应合理价值为19.93 元/股，维持“买入”评级。

    风险提示。行业监管风险；疫情影响；客户开拓情况不及预期