柳工(000528):盈利能力修复 竞争力稳步提升

类别:公司 机构:华泰证券股份有限公司 研究员:黄波/李倩倩/关东奇来 日期:2020-05-03

  盈利能力修复,竞争力稳步提升

      公司发布2019 年报及20Q1 季报,2019 年营收192 亿元/yoy+6.0%,归母净利10.2 亿元/yoy+28.7%,归母净利符合预告区间(9.9~10.7 亿元);20Q1 营收44.8 亿元/yoy-7.9%,归母净利1.7 亿元/yoy-44.3%。公司经营稳健,现金流充裕,资产质量健康。小幅调整20/21 年盈利预测,引入22年预测,预计20-22 年EPS 为0.83/0.96/1.09 元,PE 为8.3/7.1/6.3x,维持“买入”评级。

      收入稳步增长,挖掘机份额提升,装载机行业地位稳固2019 年公司收入实现稳步增长,核心产品表现较为突出:1)挖掘机是公司产品结构中弹性较大的品种,19 年收入75.2 亿元/yoy+13.7%,收入占比达到39%,国内销量同比增长21%,市占率同比提升(工程机械行业协会数据);2)装载机区域市场销售能力提升,稳居国内行业前三;3)起重机改善产品结构、提升产能,国内销量同比增长18%;4)推土机逆势增长,稳固国内行业前二。2020 年基建投资增速有望回升,我们判断2020年工程机械行业将保持平稳发展,公司产品更新换代、渠道整合成效逐步显现,核心产品份额有望提升。

      盈利能力修复,销售投入加大

      2019 年公司盈利能力继续修复,毛利率为23.7%/yoy+0.85 pct,净利率为5.6%/yoy+0.95 pct,加权ROE 为10.2%/yoy+1.77 pct,公司通过提高生产效率、改善产品结构等手段稳定盈利能力。公司加大销售投入,着力提高产品市场份额和收入,2019 年销售费用率达到9.9%/yoy+1.08 pct。其他费用管控有效,管理/财务费用率同比小幅下降。

      资产质量健康,减值损失降低

      公司经营稳健,资产质量较优,2019 年减值损失同比大幅下降。其中,存货消化充分,2019 年存货跌价损失0.77 亿元/yoy-35%;坏账计提充分,2019 年坏账损失1.13 亿元/yoy-46%。现金流充裕,2019 年经营现金流净额为18.6 亿元,创历史新高。

      小幅调整20/21 年盈利预测,引入22 年预测,维持“买入”评级我们预计2020 年工程机械行业有望平稳发展,公司产品品质过硬,激励机制调整到位, 市占率有望提升。预计20-22 年归母净利润为12.3/14.2/16.1 亿元,EPS 为0.83/0.96/1.09 元(20/21 年前值0.82/0.92元),PE 为8.3/7.1/6.3x。同行业国内公司20 年PE 均值为12.2x(Wind一致预期),海外龙头CAT 与小松20 年PE 均值为16.1x(彭博一致预期)。

      当前公司估值处于行业底部,竞争力提升有望带来估值修复。维持公司20年PE 估值9.5~10.5x,对应目标价7.89~8.72 元(前值7.74~8.56 元),维持“买入”评级。

      风险提示:国内经济下行超预期;基建投资增速未如期提升,地产投资持续收窄;行业竞争环境恶化;新产品市场拓展不顺利;减值损失影响。