深度*公司*招商银行(600036):营收增速逆市提升 关注不良风险暴露

类别:公司 机构:中银国际证券股份有限公司 研究员:励雅敏/林颖颖 日期:2020-05-02

  招行1 季度营收表现好于市场预期,非息收入增长亮眼。公司零售优势领先,存在吸储优势,并且零售客户的积累有助于促进手续费收入的增长。在营收保持较好增长情况下,公司拨备计提力度持续加大,拨备覆盖率提升,增强风险抵御能力。但我们也关注到1 季度受疫情影响,公司零售信贷的不良风险暴露有所加快,后续需要关注资产质量变化。维持买入评级。

      支撑评级的要点

      非息表现亮眼,营收逆市提升

      招行1 季度营收增速逆市提升,同比增11.44%,较2019 年(8.51%)提升2.9个百分点。公司非息收入表现亮眼,带动营收增速的提升。1 季度非息收入同比增21.6%,较2019 年(9.57%)大幅提升,其中手续费收入同比增15.2%,预计增速水平居股份行前列。其他非息收入方面,投资收益同比增48.9%,主要由债券价差、基金分红和票据非标投资收益增加带来。由于公司1 季度拨备计提力度加大,净利润同比增10.1%,较2019 年下行5.2 个百分点。

      资产端下行使得息差同比收窄,1 季度负债端成本率改善招行1 季度息差同比下行16BP 至2.56%,主要受资产端收益率下行的影响。

      资产端来看,信贷方面,受LPR 改革影响,贷款定价下行趋势明显;此外,1 季度零售环比增速(0.43%)低于对公(9.1%)和票据(25.7%),并且零售信贷结构中,信用卡贷款占比较2019 年末下行2 个百分点至26.8%,均对信贷收益率带来下行压力。但公司1 季度负债端成本率改善,我们认为受益于负债端结构优化、高成本存款管控加强以及市场化负债成本压力缓解。根据我们测算,公司期初期末口径负债端成本率环比下行6BP。展望后续,我们认为受资产端收益率下行影响,招行的息差依然存在收窄压力。

      零售风险暴露加快,关注资产质量走势

      招行1 季度资产质量保持稳健,不良率环比下行5BP 至1.16%,但个人信用卡、消费贷不良率环比提升54BP、17BP 至1.89%、1.35%,使得零售不良率环比提升14BP 至0.87%。根据我们测算,公司1 季度不良生成率为0.6%,保持行业低位,考虑到疫情对资产质量影响的滞后性,后续仍需关注资产质量变化趋势。公司加大拨备计提力度,1 季度拨备覆盖率、拨贷比分别环比提升24.5/0.04 个百分点至451%/5.01%,风险抵御能力进一步增强。

      估值:我们维持招行2020/2021 年EPS 为4.11 元/4.52 元的预测,对应净利润增速为11.6%/10.0%,目前股价对应2020/2021 年市净率为1.36 倍/1.22 倍。

      评级面临的主要风险:经济下行导致资产质量恶化超预期。