金科股份(000656)：物业拟分拆赴港上市 高激励低估值弹性品种

　　公司物业板块管理规模居全国前列且竞争优势较为显著，29号公告拟分拆物业赴港上市，有望进一步提振估值。公司激励充分、积极扩张，成长性较强，现金流结构较可比房企更优，股权结构逐渐清晰。核心亮点在于：1）公司近几年拿地积极扩张，销售近几年高增且周转加快，为后续业绩维持较高增长奠定基础；2）激励机制充分，“卓越共赢”激励+“同舟共赢”跟投机制多方位提升员工积极性；3）融创转让11%股份后公司股权结构逐渐清晰；4）股息率较高，且相对估值优势也较为突出。预计2020-2022年EPS分别为1.34、1.64和2.00元，对应PE分别为5.7X、4.6X和3.8X。维持“强烈推荐-A”评级，目标价10.1元/股。 事件：公司于2020年4月28日召开了公司第十届董事会第四十七次会议，会议审议通过了关于公司拟分拆所属金科物业服务集团有限公司到香港联交所上市的相关议案。 点评： 一、物业中西部市场市占率第一，拟分拆赴港上市。公司29号公告物业板块（金科服务）拟分拆赴港上市，公司持有金科服务75%股权，恒业金通持有25%；本次发行的H股股数拟不超过发行后金科服务总股数的25%，超额配售不超过上述发行的15%；另外，恒业金通拟转让部分股权引入其他投资者。根据公告披露，金科服务2019年收入27.5亿元（物管收入约23亿，占比83%），归母净利润3.97亿元，净利率近15%；20Q1收入6.16亿元，归母净利润0.79亿元，截至20Q1总资产/归母净资产分别为62.8亿/6.1亿。金科服务累计合同物管面积约2.4亿方（19年中数据），业态涵盖居民住宅、政府公共建设、商业写字楼、城市综合体等，2019年荣获中国物业服务十强企业（连续四年蝉联），服务百强企业规模TOP10，中西部市场占有率第一。 二、疫情影响下一季度业绩继续高增超市场预期。20年一季度公司营收/营业利润/归母净利分别为76.27亿/6.85亿/3.97亿，同比分别增长19.0%/93.5%/56.9%。新会计准则下收入平稳增长，综合毛利率较去年同期略降0.3 PCT至25.1%，但三费比率下降0.8 PCT至13.0%（管理费率升但销售费率显著下降），且投资收益较去年同期大增，这使得营业利润增速较营收增速大幅提升至93.5%；期内结转项目权益比下降拉低归母净利增速至57%，也即在疫情影响下一季度业绩仍继续高增，但全年来看，一季度业绩占比较低，对全年影响不大。

    　　三、销售有所下降，拿地仍相对积极，公司20年一季度销售金额面积分别为264亿元/271万方，同比分别下降11.7%14.2%，高于中指院TOP100房企销售额同比-20%的降幅，反映公司销售恢复相对更好；公司一季度全口径拿地金额/拿地建面分别为109亿元/302万方，对应楼面价约3609元/平米；从拿地力度上看，全口径“拿地额/销售额”达41%，较19年全年有所下降但横向对比仍处于相对高位，且拿地金额叔益比例提升至87%，即公司拿地仍相对积极；从拿地质量上看，一季度“樓西均价/销售均价”19年的低点回升10 PCT至37%，主因期內二线域市拿地金额占比提高，截止一季度末公司全口径未售货值约5600亿元，按最近12个月滚动销售测算可供开发约3年。

    　　投资建议：公司物业板块管理规模居全国前列且竞争优势较为显著，29号公告拟分拆物业赴港上市，有望进一步提振估值，公司激励充分、积极扩张，成长性较强，现金流结构较可比房企更优，股权结构逐渐清晰。核心亮点在于：1）公司近几年拿地积极扩张，销售近几年高增且周转加快，为后续业绩維持较高增长奠定基础；2）激励机制充分，“卓越共赢”激励+“同舟共赢”跟投机制多方位提升员工积极性；3）融创转让11%股份后公司股权结构逐渐清晰；4）股息率较高，且相对估值优势也较为突出。预计2020-2022年EPS分别为1.34，1.64和2.00元，对应PE分别为5.7x。4.6X和3.8X，维持“强烈推荐A”评级，目标价10.1元/股。

    　　风险提示：受疫情影响销售施工复苏不及预期，三四线新增土储质量及周转不及预期。