马钢股份(600808)：管理费用环比下降 20Q1业绩改善

　　20Q1 归母净利3.8 亿元，维持“增持”评级

    　　2020 年4 月28 日，公司发布2020 年一季报，20Q1 实现营收162 亿元（YoY-8.5%，QoQ-21.6%）， 归属于上市公司股东净利润3.8 亿元（YoY+351%，环比转正）。20Q1 业绩同比提升较多，或主要因19Q1公司一座高炉大修、当期产量较低；环比转正，或主要因19Q4 公司集中支付员工辞退福利，并计入管理费用（20Q1 利润总额环比+4.8 亿元，管理费用环比-8.4 亿元）。因前期已考虑疫情影响，故维持20-22 年EPS为0.18/0.21/0.25 元，维持“增持”评级。

    　　20Q1 产销率虽下行，但价格表现强势

    　　20Q1，公司钢材产品产、销量分别为483、407 万吨（YoY+15%、-3%，QoQ-3%、-18%），产量同比提升主要因19Q1 公司一座高炉大修影响生产；受疫情影响，当期产销率为84%，历史表现基本均为100%。20Q1，公司产品均价3702 元/吨（YoY+4%，QoQ+3%），其中板材表现较好（YoY+9%，QoQ+4%），轮轴出现波动，同比微增，环比降34%。

    　　20Q1 销售净利率达2.7%，同、环比提升

    　　20Q1，公司销售毛利率8.7%（YoY+3.2pct，QoQ-0.5pct），同比上涨较多。费用方面，销售、管理、研发、财务费用同比变动+13%、-10%、+49%、+8%，研发费用同比上升较多，主要因公司加大科研投入力度；环比下行较多主要因19 年公司支付员工辞退福利11.6 亿元并主要在19Q4 管理费用中计提，期间费用率5.8%（YoY+0.9pct，QoQ-3.7pct）。综合至销售净利率，20Q1 达2.7%（YoY+1.7pct、QoQ+3.5pct），同、环比提升明显。

    　　“宝马”协同效应或逐步显现

    　　2019 年9 月，马钢集团51%股权无偿划转至中国宝武，中国宝武成为其控股股东。“宝马”联手后，公司全面启动与中国宝武在“绿色发展·智慧制造”方面的协同合作和专业化整合。2020 年，公司计划持续完善与中国宝武的对接机制，力争2020 年实现协同收益16 亿元；并全面对标找差，进行降本增效。未来“宝马”协同效应或逐步显现，有望增厚公司业绩。

    　　期待“宝马”进一步发挥协同效应，维持“增持”评级2019 年9 月“宝马”正式联手，我们期待未来进一步发挥协同效应，为公司带来降本增效空间。因前期已考虑疫情影响，故维持20-22 年EPS 为0.18/0.21/0.25 元。可比公司PB（2020E）均值为0.61 倍，考虑未来“宝马”协同有望为公司带来降本增效空间，给予公司0.75-0.8 倍PB 估值，取BPS（2020E）为3.60 元，目标价为2.70-2.88 元，维持“增持”评级。

    　　风险提示：宏观经济不及预期；疫情发展超出预期。