康弘药业(002773)2019年报点评：全年业绩略低预期 康柏西普放量显著

　　报告关键要素:

    　　4 月29 日，公司公布了2019 年报和2020 年一季报，其中2019 全年公司实现营收32.57 亿，同比增长11.65%；实现归母净利、扣非净利分别为7.18 亿、6.42 亿，分别同比增长3.35%、2.06%；实现经营活动现金流净额8.12 亿，同比增长131.46%。同时公司公布了2020 年一季报：

    　　Q1 实现营收6.33 亿，同比下滑11.76%；实现归母净利、扣非净利分别为1.77 亿、1.51 亿，分别同比下滑16.3%、23.7%。

    　　投资要点：

    Q4 业绩增速有所下滑，生物创新药业务占比提升2019 年Q4，公司归母净利及扣非增速分别同比下滑11.5%、21.5%，主要是当期确认管理费用及研发费用较多，在一定程度上影响了当期盈利，整体看公司全年业绩增长较为平稳。分业务板块看：传统中成药和化学药业务营收分别增长3.3%、3.2%，营收增速较为平稳，近几年受公司营销改革及行业自身因素影响，公司传统业务板块增速较缓，后续随着营销改革进入尾声及渠道逐步完善成熟，预计公司中成药及化药业务仍将保持一定增速，贡献稳定现金流。生物制品业务增速较快，全年营收增长31%，占公司收入比重由18 年的30.2%提升至19 年的35.5%，后续仍坚定看好康柏西普在医保支付支持下的快速放量及对公司整体业绩的拉动作用。

    康柏西普医保续约成功，看好国内市场放量及未来海外市场作为公司生物制剂重磅产品，康柏西普自上市以来一直保持较快市场增速，同时2019 年产品净利率达到31.5%，较2018 年大幅提升8.3%，规模效应下产品盈利能力显著提升。19 年底，康柏西普医保准入续约成功，同时将CNV 与DME 两个适应症纳入报销范围，我们认为，国内相关眼底用药市场空间潜力巨大，目前主流市场品种竞争格局相对良好（海外2+国产1），未来一段时期内仍积极看好康柏西普在适应症拓展+医保支付支持下的市场快速放量。与此同时，视网膜静脉阻塞（RVO）适应症处于国内临床Ⅲ期阶段，AMD 适应症正在进行国际多中心临床Ⅲ期，有望于2022 年后正式进入海外市场，国内市场快速放量&抢占海外市场份额双重逻辑下，未来康柏西普有望成为年销售额超50 亿元重磅品种。

    研发投入力度持续加大，研发管线品种丰富

    　　公司以临床需求为导向，持续在眼科、脑科、肿瘤等领域加大投入：2019年公司研发费用2.7 亿，同比增长25%；全年实际研发总投入7.9 亿，占公司营收比重的24%。除康柏西普相关适应症在研外，治疗外伤、化学烧伤、角膜移植术后诱发的新生血管的KH906 滴眼液目前正进行Ⅰ期临床、抗肿瘤用药KH903 已进入临床Ⅱ期、治疗性肿瘤疫苗KH901 也处于临床Ⅱ期。此外，治疗阿尔茨海默症的新药KH110（五加益智颗粒）已进入临床Ⅱ期、依匹哌唑口崩片正式获批临床；研发管线储备品种的丰富也为公司中长期发展打开成长和估值空间。

    盈利预测与投资建议：

    　　预计2020 年-2022 年公司分别实现归母净利8.58 亿、10.27 亿、12.75亿，对应EPS 分别为0.98 元、1.17 元、1.46 元；对应当前股价的PE 分别为40 倍、33 倍、27 倍；继续推荐，维持“增持”评级。

    风险因素：公司全年经营受疫情影响持续较长的风险、康柏西普市场销售表现不及预期的风险、在研品种研发失败的风险