赛轮轮胎(601058)公司动态点评：2020Q1归母净利+47.67% 投资建设300万全钢胎项目助力成长

　　事件：公司发布2020 年一季度业绩报告，报告期内公司实现营收32.36亿元，同比-3.90%；归母净利润2.72 亿元，同比+47.67%；扣非归母净利润2.64 亿元，同比+50.93%。现金流方面，受销售收款减少以及材料付款增加影响，截至2020 年3 月底公司经营活动现金流量净额2.15 亿元，同比减少67.65%。

    一季度归母净利+47.67%，从五个层面解读公司业绩向好的原因。根据中国汽车工业协会发布，2020 年1-3 月，国内汽车产销分别仅完成146.10万辆和287.31 万辆，同比分别-43.52%和-45.38%；另外，根据国家统计局数据，2020 年一季度轮胎外胎总产量1.52 亿条，同比-18.72%，从行业层面看，受国内疫情影响，一季度国内汽车和轮胎销量双双大幅下滑。但报告期内，公司实现轮胎产量777.13 万条，同比-11.73%，实现轮胎销量882.88 万条，同比-5.76%。业绩方面，公司2020Q1 实现营业收入32.36亿元，同比-3.90%，实现归母净利润2.72 亿元，同比+47.67%。毛利率方面，报告期内，公司产品毛利率24.88%，同比+7.49 pct。可以看到，无论是轮胎产销量还是盈利能力，公司2020Q1 的业绩答卷都大幅超出了市场预期。基于行业信息以及公司公告，我们认为，一季度公司取得如此优异的业绩主要可从如下五个层面解读：1）销售结构层面。虽然国内一季度受疫情影响汽车及轮胎市场整体承压，但公司海外越南基地维持正常生产经营，复盘公司历史，我们发现公司每年有超过7 成收入来自于外销，因而海外市场的良好发展有效规避了国内疫情带来的需求下滑。2）汇率层面。根据中国汇兑网数据，2020Q1 美元兑人民币平均汇率为6.98，该数值高于2019Q1 平均汇率6.75，这意味着今年一季度公司海外市场汇兑收益增加。3）成本层面。公司2020 年第一季度天然橡胶、合成橡胶、炭黑、钢丝帘线四项主要原材料总体价格同比下降12.28%，有效降低了生产成本。4）价格层面。受原材料价格波动、产品结构等因素影响，2020年第一季度公司单胎销售价格302.83 元，同比增长4.10%。5）贸易层面。根据公司公告，公司除自产自销轮胎产品外，还通过子公司经销上市公司合并范围外的其他企业生产的轮胎产品。2020Q1 公司实现轮胎贸易收入为1.88 亿元。

    二季度业绩影响因素在于海外疫情控制及物流运输的恢复。根据乘联会数据，今年4 月前四周（1-25 日），国内汽车累计销量88.45 万辆，同比-1.6%，其中本月第2-4 周汽车销量分别同比+14.7%、-0.5%和+12.3%。考虑到当前国内疫情已经逐步褪去，汽车市场的销量数据也已基本恢复到去年同期水平，站在当下，我们认为国内轮胎市场销售情况有望逐步向好，此前一季度国内疫情带来的利空因素已经清除，二季度公司在国内的销售有望呈良好发展势头。出口层面，欧美一直以来是国内轮胎出口的重要地区，但当前欧美疫情仍在持续，这意味着公司轮胎出口端的冲击仍在，因而我们认为，二季度公司业绩的重要影响因素在于欧美疫情的控制以及海外物流运输的恢复。

    沈阳布局建设300 万全钢胎项目，公司成长再添动力。今年2 月29 日，公司发布公告，公司全资子公司赛轮（沈阳）轮胎有限公司拟投资20.04亿元建设年产300 万套高性能智能化全钢载重子午线轮胎项目，建设期24 个月。根据项目可研报告数据，当项目生产达到设计能力的53.17%时，即可达到该项目的盈亏平衡点。新项目将于2020 年开建、2022 年建成，生产第一年达产70%、第二年及以后达产100%，达产后可增加公司年收入23.51 亿元、年均净利润增厚2.99 亿元。赛轮沈阳基地于2006 年开始从事全钢胎生产，截至2019 年底已具备200 万条全钢胎的年产能，产品主要面向国内外中高端市场（出口占比30%以上，包括南美、亚洲、非洲）。我们看好公司本次沈阳基地布局，随着项目产能的有序释放，公司沈阳基地将形成年产500 万条全钢载重子午线轮胎的生产能力，公司在全钢胎市场上的竞争力有望进一步提升。

    投资建议：公司是国内优秀的轮胎企业，随着国内轮胎企业竞争力的逐步提升，民族轮胎品牌迎来发展机遇。目前公司的品牌价值及产能优势仍处于上升趋势，公司的竞争优势正逐步扩大，我们看好公司业绩持续增长的同时，认为公司具备成为国际一流轮胎企业的潜力。预计公司2020-2022年，实现营收162.24 亿、179.35 亿、201.74 亿，同比增长6.3%、16.1%、17.7%；实现归母净利润12.71 亿、14.76 亿、17.37 亿，同比增长6.3%、16.1%、17.7%，对应PE 依次为9.20、7.92、6.73 倍，维持“强烈推荐”评级。

    风险提示：产能投放不及预期，原材料价格波动风险，海外疫情控制不及预期等。