申通快递(002468)：变革期业绩承压 关注后续经营改善

事件：申通快递公告2019 年报及2020 年一季报：2019 年公司实现营业收入 230.89 亿元，同比+35.71%；归母净利润14.08 亿元，同比-31.27%；扣非归母净利润13.43 亿元，同比-21.96%。2020Q1 公司实现营业收入 35.73 亿元，同比-20.72%；归母净利润0.58 亿元，同比-85.60%；扣非归母净利润0.22 亿元，同比-93.96%。

    2019 年公司市占率提升，单票盈利大幅下滑。2019 年公司业务量73.71亿件，同比+44.19%，市占率11.6%，同比提升1.5pts。受行业价格竞争影响，2019 年公司单票快递收入3.07 元，同比-6.08%；单票快递成本为2.76 元，同比+0.76%，其中单票中转+运输成本为1.03 元，同比+3.18%，或由于公司产能提升幅度较大，利用率下降所致。2019 年单票快递业务毛利0.31 元，同比降0.22 元（同比-41.4%）；单票扣非净利0.18 元，同比下降0.15 元（同比-45.9%），单票盈利大幅下滑。2019 年公司资本开支为19.9 亿元，同比下降30%，主要投向转运中心建设、机器设备和车辆购置。

    2020Q1 受疫情影响及加大补贴，业绩仍承压。2020Q1 公司业务量11.2亿件，同比-12.36%，市占率为8.9%，同比下降1.6pts，主要与公司产能恢复较晚有关。公司2020Q1 单票营业收入为3.19 元，同比下降0.34元（同比-9.54%），价格竞争仍较为激烈；单票营业成本为3.03 元，同比增加0.02 元（同比+0.83%），主要与公司鼓励网点复工复产，实施面单返利政策与中转优惠政策有关；单票扣非净利为0.02 元，同比下滑93%。

    疫情影响消退，关注公司份额回升以及经营改善。3 月公司件量增速转正，尽管产能恢复进度低于同行，但已恢复正常运营，我们预计公司将采取更为积极的竞争策略获取市场份额，以此匹配产能。考虑到公司近两年在快递网络的资产投入较为积极，阿里入股后提升公司信息化水平和经营管理能力，后续随着产能利用率的提升，关注公司经营改善。

    投资建议：申通快递通过自营率提升、大力投入研发经费，优化物流网络，未来业务量及单票成本端有望改善，重点关注阿里入股后公司自身变革。预计2020-2022 年公司归母净利润为12.8/14.2/16.4 亿元，对应现股价PE 为20/18/15 倍，维持公司“买入-A”评级。

    风险提示：市场竞争激烈，带来行业大规模价格战；业务量增长不及预期；人工等成本大幅上升等。