歌力思(603808)2019年年报及2020年一季报点评:短期疫情影响销售 出让百秋收益对20年业绩贡献较大

类别:公司 机构:光大证券股份有限公司 研究员:李婕/孙未未 日期:2020-05-01

  业绩概括:19 年收入增长、净利略下滑,20Q1 收入下滑、资产出让收益促净利大增

      公司2019 年实现营业收入26.12 亿元、同比增7.24%,归母净利润3.57亿元、同比下降2.31%,扣非归母净利润3.02 亿元、同比降13.69%,EPS1.07元,拟每股派息0.25 元。其中扣非净利润下滑主要因费用率提升、毛利率下降。

      分季度看,19Q1~Q4 单季度收入分别同比增8.32%、27.05%、-5.51%、3.96%,归母净利润分别同比增11%、24.72%、-20.48%、-15.98%。单季度收入存在波动。19Q4 在收入增长背景下利润下滑主要因费用率上升。

      20Q1 收入同比降34.11%至4.10 亿元,归母净利润同比增173.26%至2.44 亿元超预期,扣非净利润同比降109.51%至-791 万元,EPS0.73 元。其中非经常性损益增加较大系非流动资产处置(主要为百秋网络)收益3.02 亿元贡献利润,促使公司在疫情影响下仍有靓丽的利润表现;扣非净利润亏损主要为收入下滑同时费用刚性、另外资产减值损失有所增加。

      收入拆分:主品牌19 年平稳增长、EH 现调整,20Q1 主要品牌受疫情影响收入均下滑、线上渠道正增长、分销渠道压力较大19 年公司主营业务收入22.33 亿元、同比增1.97%,百秋电商收入3.57亿元。

      分品牌来看:

    1)主品牌ELLASSAY 收入仍占主导、19 年收入10.48 亿元、占总收入比例为47%,同比增4.42%。分季度来看,主品牌19Q1~19Q4单季度收入分别增6.42%、7.66%、-0.45%、4.89%,Q3 略下滑主要为零售疲软影响、Q4 已恢复。20Q1 主品牌受疫情影响收入同比下滑33.04%至1.70亿元。

      2)ED HARDY 品牌19 年收入3.71 亿元、同比降25.46%,其中19Q1~Q4单季度收入分别+6.19%、-17.32%、-37.53%、-52.11%,19Q2 以来收入降幅加大主要为19 年零售环境走弱背景下,公司调整EH 品牌产品风格,主动对经销商进行了一次性换货支持(以前为卖断)导致确认收入减少,另外公司将加盟商的奥莱门店收回直营(相应导致19 年分销店减少、直营店增加)。

      20Q1 收入下滑54.78%主要为疫情影响、尤其部分境外门店销售受影响较大。

      3)其他品牌方面,19 年LAUREL 收入1.17 亿元、同比增4.86%;IRO收入6.74 亿元、同比增18.90%;VIVIENNE TAM 收入2066 万元、同比增107.33%;新增加品牌Jeans Paul Knott 收入224 万元。

      20Q1 受疫情影响多数品牌收入同比下滑,LAUREL、IRO 分别-15.51%、-24.97%,VT 处于培育期、收入增长15.93%,Knott 收入112 万元,新增Self-portrait 品牌收入24 万元。

      4)百秋电商19 年收入3.57 亿元、同比增长63%提振总体收入增长,利润6783 万元、同比增长18.20%。2020 年2 月开始公司不再控股百秋,对其持股权降至27.75%改为参股。

      分渠道来看:1)分线上线下来看,线下仍占主导(收入占比95%),线上占比较低。线下收入为21.19 亿元、同比增1.50%;线上收入1.14 万元、占比5%、同比增11.44%。2)线下渠道分直营分销来看,直营店表现好于分销店。直营店收入14.42 亿元、同比增14.33%,分销店收入7.92 亿元、同比降14.81%,分销店收入下降主要为关店影响。

      20Q1 线上线下收入分别同比+12.22%、-35.96%,线下分渠道来看,直营店、加盟店分别同比-16.67%、-57.91%。其中分销收入降幅较大,主要为公司回收主品牌加盟商的春季库存、减少确认收入,帮助加盟商应对疫情、减轻风险。

      外延内生情况:19 年外延略增、20Q1 净减少19 年末公司总渠道数600 家,较年初新开111 家、关闭103 家,净增8 家,外延增1.35%,其中净开店主要为新进品牌LAUREL、IRO、Knott,主品牌和ED HARDY 略有收缩。分直营、分销来看,公司直营店净增50 家至325 家,数量占比为54%,分销店净减42 家至275 家(关店主要为EH品牌和主品牌歌力思)。20 年3 月末公司总门店数589 家、较年初净减少11 家,新开6 家、关闭17 家。其中直营店、加盟店分别减少5、6 家。

      分品牌来看:1)主品牌持续调整优化,19 年直营净开店、加盟净关店,店均销售额同比增6.47%;20Q1 净关店1 家、变化不大。

      2)LAUREL 品牌19 年净增15 家至52 家、外延增40.54%,目前在盈亏平衡点附近;20Q1 门店较年初持平。

      3)ED HARDY 及ED HARDY X 门店19 年净减12 家至169 家(分销店净减少28 家、直营店增加16 家),外延净减6.63%,结合收入下滑25.46%,估计同店下滑20%,与行业环境及部分境外业务受疫情影响幅度较大等有关;20Q1 门店继续净减少11 家(大部分为分销店)。

      4)其他小品牌中,IRO19 年净增9 家、20Q1 净增2 家至60 家;VT19年增加0 家、20Q1 减少1 家至12 家;Knott19 年末、20 年3 月末均为2家店、维持不变;self-portrait 品牌20 年3 月已开设线上旗舰店。

      财务指标:20Q1 费用率提升明显,存货总额变化不大、计提增加,投资收益明显增厚业绩

      毛利率:19 年毛利率同比降2.34PCT 至65.87%,主营业务毛利率同比降1.70PCT 至67.93%。其中,主品牌ELLASSAY、LAUREL、ED HARDY、IRO、VT、Knott 毛利率分别为70.15%(-0.81PCT)、78.48%(-1.94PCT)、67.84%(-1.19PCT)、62.82%(-2.91PCT)、65.36%(-1.07PCT)、53.96%。

      其中EH 毛利率下降主要为毛利率较低的奥莱渠道销售较快、占比提升所致。

      20Q1 毛利率同比提升1.69PCT 至66.51%,主营业务毛利率同比降0.22PCT 至67.20%。其中主品牌歌力思、LAUREL、ED HARDY、IRO、VT 毛利率分别同比+4.44、-4.57、-0.44、-4.27、-44.33PCT,主品牌毛利率提升主要为线上渠道同比增长占比提升、同时线上正价产品销售占比提升所致;VT 品牌毛利率下降幅度较大主要为品牌处于培育初期有所调整。

      分渠道来看,19 年线上、线下毛利率分别为49.62%(同比-3.72PCT)、68.92%(-1.51PCT),线下渠道分直营和加盟毛利率分别为70.80%(-1.84PCT)、62.69%(-2.85PCT)。20Q1 线上、线下毛利率分别为67.98%(+41.79PCT)、55.83%(-13.21PCT),主要为线上销售的产品中正价品占比提升。从另一分类口径,公司直营店、加盟店毛利率分别为69.38%(-0.69PCT)、61.33%(-2.49PCT)。

      分季度来看,19Q1~20Q1 公司毛利率分别为64.82%(-2.23PCT)、69.17%(-1.42PCT)、64.11%(-6.11PCT)、65.35%(-0.20 PCT)、66.51%(+1.69PCT)。

      费用率:公司19 年期间费用率同比提升3.69PCT 至46.78%。其中销售、管理、研发、财务费用率分别为31.65%(+1.67PCT)、10.86%(+1.03PCT)、3.51%(+0.25PCT)、0.76%(+0.74PCT)。其中财务费用上升主要为汇兑损失增加及存款利息收入减少。

      20Q1 期间费用率同比提升17.80PCT 至60.74%,主要为销售下滑同时费用刚性所致。其中销售、管理、研发、财务费用率分别+12.45、+3.68、+0.25、+1.41PCT。

      其他财务指标:

    1)19 年末存货较19 年初增13.51%至5.95 亿元,存货周转率为1.59 较18 年的1.63 变化不大。20 年3 月末存货较年初减少12.13%、同比增加6.92%,存货周转放缓。

      2)应收账款总额19 年末较19 年初增加4.16%至3.86 亿元,应收账款周转率为6.90 较18 年的6.88 持平略加快。

      20 年3 月末应收账款较年初减少56.07%、同比减少45.61%,周转率为1.48、同比19Q1 的1.82 有所放缓。

      3)资产减值损失+信用减值损失19 年同比增加9.56%至5847 万元,主要为存货跌价损失增加,20Q1 在低基数背景下增加至2731 万元,主要与回收加盟商库存、平均库龄拉长有关,结合存货总额变动不大,认为存货风险总体可控。

      4)投资收益19 年大幅增加至3871 万元,主要为长期股权投资复星长歌时尚产业投资基金投资收益增加;20Q1 大幅增加至2.97 亿元、主要为出售百秋网络股权贡献。

      6)经营活动净现金流19 年同比增7.22%至4.40 亿元。其中销售商品获得现金同比增7.64%至28.87 亿元、与收入增速基本一致,购买商品接受劳务支付现金同比增26.40%至10.13 亿元。

      20Q1 经营净现金流同比减少53.04%至4351 万元,其中销售商品获得现金同比降24.62%,采购商品支付现金同比降30.88%。

      短期业务受到国内外疫情影响,关注逆势中内功加强

      从2020 年经营思路来看,一是实施“变、快、省”举措应对疫情影响,积极求变加快数字化、新零售等方向性布局,快速改进优化各业务环节流程、快速适应环境变化,另外加强开源节流、强化费用管控、集中资源于优势品牌、提升经营效率。在渠道方面,积极拓展电商、新零售等模式和应用直播带货等新兴营销形式,而在传统渠道方面贯彻低成本开店思路,积极把握行业环境变化下出现的优质商场低价布局机会,提高渠道质量和议价能力。

      我们认为:1)公司一季度销售受疫情影响较大,展望后续季度,国内销售方面随着国内疫情控制显效有望逐步恢复,同时公司的IRO 品牌全球化经营、国外疫情发酵可能影响境外业务的销售和盈利能力,需持续关注国内外疫情防控和终端零售恢复的进展。2)公司在疫情下积极加强自身经营能力和品牌力的建设,包括拓展新渠道/模式把握消费者需求变化、发挥柔性供应链优势强化库存管理、采取谨慎策略强化费用管控等,在逆势中希望夯实内功。3)公司一季度出让百秋控股权确认大额投资收益,对20 年业绩形成较好支撑,同时也强化了公司资金实力,有助于公司应对疫情和开展业务。

      考虑到短期疫情影响仍存,国内外宏观经济和终端零售的恢复尚存不确定性,结合20 年存在大额投资收益增厚业绩,我们上调公司20 年、下调21 年、新增22 年EPS 为1.51、1.13、1.37 元,对应20 年PE7 倍,估值处于较低水平,维持“买入”评级。

      风险提示:国内外疫情影响超预期致终端消费疲软、新进品牌发展不及预期、费用控制不当、汇率波动影响部分并购品牌境外业务业绩。