白云机场(600004):成本管控得力 免税价值凸显

类别:公司 机构:长江证券股份有限公司 研究员:韩轶超/赵超 日期:2020-05-01

  事件描述

      2019 年白云机场实现营业收入78.7 亿元,同比增加1.6%,实现归属净利润10.0 亿元,同比减少11.5%;2020Q1 实现营业收入13.1 亿元,同比减少34.6%,实现归属净利润-0.6 亿元,同比减少125.9%,扣非归属净利润-1.9 亿元,同比减少179.7%。

    事件评论

    疫情冲击需求,收入大幅承压。2019 年,受民航发展基金取消返还政策影响,测算公司航空性业务收入同比下滑16%至33 亿元;非航业务收入同比上涨22%,其中免税业务收入同比上涨超过90%,至约7 亿元,其他非航业务收入同比上涨15%至约40 亿元,主要获益于T2 航站楼投产对公司非航潜力的释放。2020Q1,疫情冲击客运需求,公司运营数据同比大幅下滑,且公司下调了约两个月的起降费及停场费,测算Q1 公司航空性收下滑56%至约3.5 亿元;考虑白云Q1 免税收入采用保底额收取,约为1.3 亿元,测算其他非航收入约为8.3 亿元,同比大幅下滑,主要是由于公司减免部分含税租金,且其他非航业务招标受疫情影响所致。

    成本管控得当,贡献业绩支撑。2019 年,公司营业成本同比上涨约9.7%至约60 亿元,剔除Q1 由于卫星厅投产导致的基数效应,整体成本管控优于预期;获益于退出自营业务以及归还贷款,公司全年销售费用及财务费用分别同比大幅下滑82%及65%,管理费用保持稳定,同比仅小幅增长3.3%。2020Q1,公司成本管控得当,营业成本同比大幅下滑接近20%,运营成本随运营数据下滑,显著减轻公司业绩压力;期间费用管控得当,其中管理费用同比增加约0.5 亿元,财务费用同比大幅减少约0.9 亿元,销售费用同比增长0.2 亿元。

    投资建议:经营业绩优于预期,免税长期价值凸显。1)不考虑资产置换带来的所得税大幅上涨,且剔除非经常性收益,测算Q1 公司经营性利润总额约为0.6 亿元,经营性净利润约为0.5 亿元,优于预期;2)海外疫情加剧下国际航班管控政策的出台,意味着预期及基本面底部渐近,机场板块迎来高性价比的配置窗口期;3)国际旅客量波动会抑制短期利润,预计免税业务租金最终获得保底收入, 则白云机场2020-2022 年业绩分别约为0.6、13、21 亿元,其中21-22 年业绩对应当前PE 估值水平为25、16 倍,维持“买入”评级。

    风险提示: 1. 免税政策风险;宏观经济下行风险;市内免税店加剧竞争;海外疫情加剧。