深度*公司*桐昆股份(601233)：Q1业绩下滑 看好公司长期布局

　　桐昆股份发布2020Q1财务报告，公司实现营业收入为76.94亿元，同比下降34.12%；归母净利润为4.29亿元，同比下降17.81%。

    　　支撑评级的要点

    　　涤纶长丝量价齐跌，一季度业绩下清明显。根据公司公告，202001公司涤绝长丝销量为96.73万吨，同比下降29.60%。从分产品未看，POY、FDY和DTY销量分别为65.39万吨、19.21万吨和12.13万吨，同比分别下降29.64%、27.48%、32.54%；销售均价分别为5，885.51元/吨（YOY-20.08%）、6，235.96元/吨（YOY-23.08%）、7，702.06元/吨（YOY-15.47%）。从2019年价差未看，POY、FDY和DTY分别为1，366.04元/吨、2.30244元/吨、2，983.17元/吨，同比分别25.78%、-0.45%、9.79%。

    　　PTA价格回落，盈利能力下滑。2020Q1公司PTA销量为7.25万吨，实现营业收入2.61亿元。根据万得数据测算，2020年一季度PTA价差为375.57元/吨，同比大畅下渝47.58%。2019年三季度后，随着恒力、新风鸣220万吨/年等装置投产，价差不断回落。2020年一季度由于疫情影响，下游需求不足，价差继续收窄，环比下滑13.08%。

    　　公司涤纶长丝产能持续扩张，如东洋口项目顺利推进。根据公司公告，公司现有涤纶长丝产能为690万吨/年，恒邦四期、恒腾四期、恒优POY及POY技改项目顺利投产。恒超化纤年产50万吨智能化超仿真纤维项目将于2020年三季度投产。其次，公司拟投资180亿元建设年产500万PTA、240万吨新型功能性纤维石化聚酯一体化项目。新项目将巩图公司在涤纶长丝行业的龙头地位，助力未未成长。

    　　参股浙石化项目，有望带来本厚投资收益。公司参股浙石化20%股权，浙石化4，000万吨/年炼化一体化项目（一期）已于2019年12月全面投产。

    　　公司一季度确认联营企业投资收益为3.20亿元。随着项目2020年稳定生产，预计将大幅增厚公司业绩。

    　　估值

    　　预计2020-2022年每股收益分别为1.61元、203元、2.42元，对应PE分别为7.3倍、58倍、4.9倍。维持买入评级。

    　　评级面临的主要风险

    　　项目投产不及预期；产品价格大幅波动。