复星医药(600196)2020年一季报点评：业绩符合预期 看好创新增量发力带来业绩拐点

一、事件概述

    2020 年4 月29 日，复星医药发布2020Q1 业绩，公司实现营业收入58.81 亿元，归母净利润5.77 亿元，扣非后归母净利润4.36 亿元，分别同比下滑12.62%、18.97%和17.59%，经营活动产生的现金流净额为3.82 亿元，同比下滑6.29%，整体符合预期。

    二、分析与判断

    我们预计受疫情影响，医疗服务板块收入下滑明显，制药板块也有所下滑，器械板块有所上涨

    我们预计受疫情影响，制药、服务和器械及诊断板块收入端有所分化。公司2020Q1 收入端下滑12.62%，可能是因为医疗服务板块受疫情影响较大导致收入下滑明显，制药板块预计也受医院门诊关停等影响出现收入下滑，医疗器械和医学诊断板块可能受到公司呼吸机和诊断试剂盒等贡献收入而带来收入有所增长。但是考虑到公司制药板块收入占比在2019 年达到76%，因此我们预计公司制药板块收入下滑幅度应该在12%-14%附近，医疗服务板块和医疗器械及医学诊断板块对收入的正负贡献相互抵消。

    从利润端来看，研发费用同比增长较快再加上对联营企业和合营企业投资收益下滑明显，拖累了净利润增速。①三费费用率同比下降2.1 个百分点，对净利润产生正向影响：2020Q1 公司三费（包含研发费用）费用率下滑2.1 个百分点至49.2%，其中研发费用同比增长25.15%，拖累净利润增速。②对联营和合营企业投资收益下滑影响投资收益：由于公司在报告期内将出售金融资产所对应的累计公允价值变动收益人民币1.9 亿元转入投资收益，因此我们将投资收益和公允价值变动收益合并后发现2020Q1 加和数值为4.23 亿元，同比下滑17.9%。其中，公司对联营企业和合营企业的投资收益下滑33.36%，我们预计主要是对国药产投投资收益下滑较为明显（其中国药控股归母净利润下滑约29.1%，主要还是因为疫情对联营和合营企业的业绩产生影响导致），我们预计2020Q2伴随着联营企业和合营企业恢复正常运营，对联营企业和合营企业投资收益将会有明显回升。

    2020Q2 各业务板块有望逐步恢复正常，持续看好创新增量在全年发力带来业绩拐点

    公司上半年迎来多项进展：①利妥昔单抗新产能获批，在2020 年有望迎来放量；②4月16 日公司第一个BD 的创新小分子药物阿伐曲泊帕片免临床获批上市，预计今年将贡献收入；③复星凯特CAR-T 产品成为国内第一家报产CAR-T 药物并纳入优先审评，最快有望2020 年底上市；④复星长征的核酸检测试剂盒分别获CDE 批准、通过欧盟CE 认证以及FDA 紧急使用授权，有望供应全球；⑤曲妥珠单抗生物类似药有望2020年Q2 获批上市，其在欧盟的上市进程也有望2020 年落地，成为第一个走出国门的国产生物类似药品种，预计2020 年也将贡献营收。伴随着2020Q2 公司运营逐步恢复正常，我们认为公司制药板块、医疗服务板块和医学诊断及医疗器械板块收入将快速回升，再叠加以上新增量在2020 年的收入贡献，我们看好公司全年业绩表现。

    三、投资建议

    我们预计公司2020-2022 年EPS 分别为1.37、1.54、1.94 元，按2020 年4 月29 日收盘价对应2020 年25 倍PE，参考可比公司估值及公司行业龙头地位，维持“推荐”评级。

    四、风险提示：

    审评进度不及预期风险；产品销售不及预期；市场竞争风险；临床结果不及预期风险。