桐昆股份(601233):聚酯景气下行 浙石化投产贡献增量

类别:公司 机构:华泰证券股份有限公司 研究员:刘曦/庄汀洲 日期:2020-05-01

  2020Q1 净利降17.8%,维持“增持”评级

      桐昆股份披露2020 年一季报,实现营收76.9 亿元,同比降34.1%,实现归母净利润4.3 亿元,同比降17.8%,最新股本对应EPS 为0.23 元,实现经营性净现金流-41.6 亿元,同比降317%。我们认为公司所处行业目前处于景气底部,伴随需求改善整体有望逐步修复。我们预计公司2020-2022年EPS 分别为1.43/1.77/2.14 元,维持“增持”评级。

      公司涤纶长丝量价齐跌,浙石化投产助益业绩

      2020Q1 受疫情影响,聚酯内外需均有下滑,公司涤纶长丝细分产品中,POY/FDY/DTY 分别实现销量65.4/19.2/12.1 万吨, 同比下滑29.6%/27.5%/32.5%,销售均价分别为5885/6235/7704 元/吨,同比下跌20.1%/23.1%/15.5%。由于油价下跌,公司采购PTA/PX/MEG 均价分别同比下滑31.1%/31.4%/10.7%至3874/5022/3958 元/吨,综合毛利率下滑1pct 至7.9%。销售/管理/研发/财务费用同比分别上涨16%/6%/57%/3%拖累业绩。但受益于参股子公司浙石化投产,报告期内实现投资收益3.64 亿元(去年同期为253 万元)。

      聚酯产业链景气低迷,浙石化投产顺利弥补业绩由于2020 年以来的原油价格大跌,公司聚酯价格持续下滑,且由于疫情导致纺织行业需求寡淡,聚酯出货亦较差。据百川资讯,4 月27 日,华东地区POY(150D)/PTA/PX 报价分别为4775/3090/3820 元/吨,较年初下跌33%/37%/45%,但自3 月底以来变动分别为+2%/-1%/-11%,处于底部整固阶段,POY-PTA-MEG 价差及PTA-PX 价差分别为1008 元/吨及105美元/吨,较3 月底分别回落25%/1%。而浙石化一期项目自2019 年底完全投产以来开工顺利,我们预计2020 年将为公司提供显著业绩增量。

      维持“增持”评级

      考虑到油价大跌对公司产品价格的影响,我们下调公司2020-2022 年EPS预测至1.43/1.77/2.14 元(前值1.74/2.11/2.45 元),基于可比公司 2020年平均8 倍PE 的估值水平,考虑到公司涤纶长丝龙头地位稳固,给予公司 2020 年9-10 倍PE,对应目标价12.87-14.30 元(前值13.92-15.66元),维持“增持”评级。

      风险提示:下游需求不达预期风险,原油价格大幅波动风险。