欧派家居(603833)2019年年报及2020年一季报点评:2019年稳健增长 Q1受新冠肺炎疫情拖累短期承压

类别:公司 机构:上海申银万国证券研究所有限公司 研究员:屠亦婷/周海晨/柴程森 日期:2020-05-01

  投资要点:

      公司公告2019 年年报及2020 年一季报,略低于预期。2019 年:实现收入135.33 亿元,同比增长17.6%,归母净利18.39 亿元,同比增长17.0%,扣非归母净利16.81 亿元,同比增长12.3%,经营性现金流21.56 亿元,同比增长6.8%;其中2019Q4 实现收入39.98亿元,同比增长20.7%,归母净利4.61 亿元,同比增长24.1%,扣非归母净利3.90 亿元,同比增长10.4%。2020Q1:实现收入14.30 亿元,同比下降35.1%,归母净利亏损1.02亿元(vs2019Q1 盈利0.92 亿元),扣非归母净利亏损1.25 亿元,(vs2019Q1 盈利0.76亿元),经营性现金流净流出7.97 亿元。

      2019 年Q4:收入提速,毛利率有所下滑。1)收入端:单季度收入同比增速环比提升至20.7%(2019 年Q1-3 单季度收入同比增速15.6%/12.5%/20.1%)。分渠道看:Q4 大宗业务收入确认收入,Q4 大宗业务收入同比增速提升至56.8%(2019 年Q1-3 单季度收入同比增速82.1%/29.8%/46.5%);Q4 经销收入同比增速环比略有放缓至17.0%(2019年Q1-3 单季度收入同比增速4.6%/11.6%/18.5%);分产品看:受益大宗业务四季度高增长,橱柜与衣柜业务Q4 增速均环比提升, Q4 橱柜业务收入同比增速提升至10.8%(2019 年Q1-3 单季度收入同比增速2.9%/3.7%/10.4%);Q4 衣柜收入同比增速提升至32.1%(2019 年Q1-3 单季度收入同比增速26.4%/16.9%/22.1%)。2)利润端:受大宗业务毛利率下滑拖累,公司Q4 综合毛利率同比下滑8.1pct 至31.5%,但公司Q4 研发费用率及财务费用率分别同比降低4.31pct/1.39pct 至5.3%/-1.6%,与此同时Q4 收到计入非经常性损益的政府补助0.89 亿元(vs 2018 年Q4 仅0.02 亿元,)整体净利率同比提升0.32pct 至11.5%;但扣非归母净利率同比下降0.91pct 至9.7%。

      2020 年Q1 分析:收入下滑,费用刚性,单季度亏损。受新冠肺炎疫情影响线下家居卖场营业推迟,商场客流大幅缩减,线下的服务对接、物流、上门测量安装等活动均受制约,收入整体下滑35.1%。其中零售业务收入8.77 亿元,同比下滑42.6%;大宗业务主要为总部代签模式,需要验收确认收入,Q1 实现收入3.81 亿元,同比下滑24.9%。固定折旧及刚性费用,拖累一季度利润端。因固定折旧(一季度工厂开工率不足,毛利率同比下滑10.36pct 至23.87%,2020 年Q1 毛利同比下滑54.7%至3.41 亿元)和刚性成本费用支出影响(2020 年Q1 期间费用4.79 亿元,同比仅下滑25.2%),使得公司单季度亏损。

      现金流:由于公司支付上游货款,应付账款较2019 年末减少3.41 亿元,叠加收入下滑影响,单季度经营性净现金为-7.97 亿元。

      公司龙头优势突出,公司在行业内最具王者风范。公司的全品类覆盖先发优势、强品牌优势、渠道管控优势、新渠道开发优势等综合能力构筑公司经营护城河,集中度有望持续提升。我们下调2020-2021 年归母净利润的盈利预测至19.44 亿元、22.81 亿元(原为21.04亿元和24.30 亿元),新增2022 年归母净利的盈利预测为26.52 亿元,当前股价(107.95元/股)对应2020-2022 年PE 为23 倍、20 倍和17 倍,维持“增持”评级!