劲嘉股份(002191)：Q1表现优于同行 Q2修复值得期待

　　投资要点

    　　公司发布2020 年一季报：期内实现营收9.07 亿元，同比下滑10.12%，归母净利润2.15 亿元，同比下滑17.09%，扣非归母净利润2.14 亿元，同比下滑15.67%，主要系疫情冲击、员工返岗推延，且国企客户复工相对较晚、产品交付节奏延后等。公司预计2020 年1-6 月归母净利润变动区间为-20%至+10%，对应2020Q2 单季度的预计区间为1.57 亿至2.97亿，同比-24%至+44%。

    　　疫情期间烟草刚需、看好Q2 补库需求拉动，3C 彩盒预期表现亮眼。

    　　（1）烟标：20 年疫情期间，烟草消费受到疫情影响很小（1-2 月卷烟产量同比增长4.4%，烟草制品业利润总额同比+31.5%）对应到公司Q1 烟标业务收入因烟草工业公司复工较晚受到拖累，但我们判断目前卷烟渠道库存已经降至低位，看好Q2 补库需求驱动公司烟标业务恢复性增长、且持续看好全年烟标业务维持较好增势。（2）彩盒：Q1 预计精品烟盒同样受到客户复工较晚不利影响，但受益于电子烟客户需求的稳定高增，公司3C 包装盒预计保持快速增长，酒包方面因疫情期间白酒消费量下滑幅度较大预期有所下滑。（3）新型烟草：19 年11 月雾化电子烟线上渠道被国家关停后，公司一方面布局线下渠道，另一方面迅速将产品出口海外市场，在美国市场试水表现较好，有望贡献增量；HNB 方面积极配合中烟公司进行产品研发，一旦市场打开公司将率先受益。

    　　毛利率和期间费用率有所上升：20Q1 毛利率41.83%（-1.98pct），预计系疫情期间工厂开工率不足。20Q1 期间费用率为13.58%（+1.72pct），其中销售费率2.93%(-0.03pct)，管理+研发费率达10.91%（+1.58pct），财务费用率-0.26%（+0.17pct）。综合来看，公司20Q1 的归母净利率为23.67%（-1.99pct）。

    　　现金流表现较好，回款速度加快：20Q1 经营性现金流量净额为0.51 亿（+164.75%）。20Q1 预收账款0.11 亿元，较去年同期减少0.06 亿元，应收账款8.24 亿元（-19.08%），应收账款周转天数较去年同期减少8.86天至70.39 天；存货8.51 亿元（+37.04%），存货周转天数较去年同期增加38.03 天至149.35 天；资产负债率为15.59%（+0.46pct）。公司一季度现金流量表现较好，回款速度加快，存货周转率有所降低。

    　　盈利预测与投资评级：我们预计20-22 年分别实现营收45.17/52.89/61.41亿，同增13.2%/17.1% /16.1%；归母净利润9.69/11.18 /12.92 亿，同增10.5%/15.4% /15.6%。当前股价对应PE 为13.39X/11.60X/10.03X，维持“买入”评级。

    　　风险提示：新型烟草业务发展低于预期，彩盒增长低于预期