天坛生物(600161)：采浆潜力最大 销售网络完善 整合效应明显

　　投资要点：

    　　事件：

    　　公司公告2019 年度实现营业收入32.82 亿元，归母净利润6.11 亿元，分别同期增长11.97%和19.94%；实现EPS0.58 元。公司拟以2019 年末总股本10.45 亿股为基数，每10 股派发现金股利0.6 元（含税），同时送红股2 股。

    　　公司公告2020 年一季度实现营业收入7.58 亿元，归母净利润1.32 亿元，分别同比增长7.36%和0.28%；实现EPS0.13 元。现金及现金等价物净额增加5.00 亿元，同比增长73.35%，主要为永安血制项目取得2 亿元贷款及支付的献浆补贴减少。

    　　点评：

    　　血液制品产销量同比大幅增长，采浆量继续国内居首。2019 年公司血液制品产量为1087.08 万瓶，同比增长21.40%；血液制品销售量为1087.28 万瓶，同比增长28.31%，主要为加大营销力度， 销售量较上年同期增幅较大。2019年公司采集血浆 1706 吨，同比增长 8.80%，继续保持全国首位。

    　　研发管线越加完善。2019 年，成都蓉生的狂犬病人免疫球蛋白获得药品注册批件；人凝血酶原复合物完成临床试验；人纤维蛋白原和拥有自主知识产权的层析工艺静丙开展Ⅲ期临床试验。兰州血制的人凝血酶原复合物获批临床试验。公司高度重视重组凝血因子产品的研发，成都蓉生重组人凝血因子Ⅷ进入Ⅲ期临床，重组人活化凝血因子Ⅶ按计划推进。

    　　依托国药资源优势，申请浆站优势明显，销售渠道完善。公司依托国药集团和中国生物强大股东资源，通过国药集团与各地战略合作背景，积极开展浆站拓展工作，2019 年底单采血浆站（含分站）数达到 58 家，包含在营浆站52 家。2019 年公司还通过持续在成都蓉生和武汉、兰州、上海三大所之间进行血浆调拨，提升投浆和产能利用率。2019 年，覆盖终端总数达15114家，同比增长28.3%，其中药店覆盖5017 家，同比增长36.11%。

    　　三项费用控制合理：2019 年度销售费用2.31 亿元，同比增长16.01%，主要为增加销售人员，带来薪酬和费用增加；管理费用2.29 亿元，同比增长17.73%，主要为加强管理队伍建设和新开业浆站，带来人员及薪酬增加；财务费用-2236 万元，同比减少1160 万，主要为无利息支出以及报告期存款利息收入增加所致；研发费用1.19 亿元，同比增长12.64%，主要为报告期研发投入增加。

    　　盈利预测。预计 2020-2022 年 EPS 分别为0.70、0.86、1.03 元。考虑公司所处细分领域的高景气，以及可比公司估值，给予 2020 年43X-55X 的PE，对应合理价值区间为30.10-38.50 元，给予“优于大市”评级。

    　　风险提示：销售渠道改革及采浆量不达预期的风险，行业竞争加剧的风险，疫情加剧风险。