万华化学(600309)一季报点评：行业景气低迷拖累短期业绩 不改公司长期发展

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    　　公司公告2020 年一季报，2020 年一季度公司实现营业收入153.43 亿元，同比下滑3.82%，归母净利润13.77 亿元，同比下降50.74%。

    聚氨酯量价齐跌，石化业务贸易量增加，新材料持续增量2020 年一季度公司聚氨酯业务销量为60.1 万吨，同比下滑8.65%，同时聚合MDI、纯MDI 挂牌价格同比分别变化+0.4%、-22.19%，量价齐跌，使得公司聚氨酯业务收入下滑22.69%；公司石化业务产量基本持平，尽管石化产品价格均出现不同程度下滑，如丙烯（-14.7%）、环氧丙烷（-12.3%）、MTBE（-17.8%）等，但由于贸易量提升，销量同比上升60.2%，收入同比增长约35.82%；新材料业务销量稳健增长15.87%，公司一季度业绩符合预期。

    MDI 价格筑底，原材料价格已有所回落

    　　目前聚合MDI 及纯MDI 价格均处于近5 年低位，而MDI 行业寡头格局稳固，主要生产企业挺价意愿强烈，二季度厂家检修控量，MDI 价格筑底过程中，未来向下空间有限。2020 年一季度MDI 主要原材料纯苯市场均价约5213 元/吨，受原油价格暴跌影响，最新价格约3100 元/吨，MDI-纯苯价差扩大，公司二季度盈利环比有望改善。

    高现金流，低融资成本，持续资本开支保障未来成长公司2020 年一季度经营活动现金流净额28.70 亿元，远高于净利润，同时完成发行总额为15 亿元的超短融资券，利率仅2.5%。凭借高现金流、极低的融资成本，公司一季度资本开支超50 亿，主要用于百万吨乙烯项目及PC 二期项目，分别有望于2020 年第四季度、2020 年年中投产，公司聚氨酯-石化-新材料三大主业协同发展。

    稀缺的全球化工寡头，维持“强烈推荐”评级考虑油价下行及疫情影响，我们下调了公司2020-2022 年业绩分别为84.57、123.28、141.67 亿，当前股价对应PE 分别为15、10、9 倍，公司自身成长有保障，是稀缺的全球化工寡头，行业景气低位应给予给高的估值水平，维持“强烈推荐”评级。

    风险提示：下游需求低迷，产品价格大幅下降，新项目投产不及预期