昭衍新药(603127)：业绩超市场预期 预期全年继续保持高速增长

　　事件概述

    　　公司发布2020 年一季报：实现营业收入1.55 亿元，同比增长107.9%；归母净利润0.19 亿元，同比增长59.03%；扣非净利润0.15 亿元，同比增长223.6%。

    　　分析判断：

    业绩超市场预期，预期全年继续保持高速增长公司营业收入和扣非净利润分别同比增长107.9%和223.6%，超市场预期，我们判断主要受美国Biomere 并表增厚以及新产能投产等因素带来订单确认增加影响。公司预收端（预收账款+合同负债）、存货均保持同比和环比大幅提升的趋势，表明行业和公司依然处于高景气度中，我们判断未来2~3 年公司受益于国内需求增加和国际化市场拓展将依然处于高速增长中。

    截至2020 年3 月底，公司预收端（预收账款+合同负债）合计金额为5.14 亿元，相对2019 年同期和2019 年底分别增长37.3%和53.4%，均实现大幅上升，我们判断药物安评细分市场继续保持高景气度、公司在Q1 新签订单继续保持向上趋势，同时也为全年业绩高速增长打下坚实基础。

    截至2020 年3 月底，公司存货账面价值为2.33 亿元，相对2019 年同期和2019 年底分别增长62.3%和16.1%，我们判断主要受到未完成课题订单增多和猴子等实验动物和原材料采购增加影响。

    毛利率受Biomere 影响略微下降，整体费用率水平保持相对稳健

    　　2020 年Q1，公司整体毛利率为49.15%，同比下降3.51%，我们判断整体毛利率下降主要受美国Biomere 并表带来的收入结构性变化影响，展望未来毛利率水平依然能保持相对稳健；公司期间费用率为39.06%，相对同期的39.15%，整体保持相对稳健，其中管理费用率、研发费用率、销售费用率、财务费用率分别为37.34%/7.60%/2.01%/-0.29%，同比变化1.21pct/-2.32pct/-0.89pct/-0.40pct。截至2020 年3 月底，公司应收端（应收账款+合同资产+应收票据）合计金额为2.18 亿元，相对2019 年同期和2019 年底分别增长458.3%和104.9%，主要受业务大幅增长和Biomere 并表影响。公司经营性净现金流为0.34 亿元，同比增长111.2%，受到前期回款增加和业务增长影响。

    多点布局深耕国内安评市场，国际化战略带来市场空间扩容

    　　展望未来，公司将通过深耕国内市场和进行国际化业务拓展实现业务持续性成长：

    昭衍新药立足北京和苏州的安评中心，并计划新建重庆和广州安评中心，实现全国区域化多点布局和产能扩建，满足公司中长期产能需求；公司通过区域化网点布局和产能的持续提升，深耕国内安评市场、实现渗透率持续提升；

    公司于2013 年6 月在美国成立昭衍加州，负责国际化项目市场拓展，并于2019 年12 月成功实现美国Biomere 的并表。未来借助美国Biomere 平台加速拓展国际市场、实现市场空间的扩容，即从国内“50 亿元的小市场”向全球“45 亿美元的大市场”拓展，支撑公司中长期业绩持续性快速增长。

    　　投资建议

    　　公司作为国内最大的药物安全性评价龙头，未来将通过区域化多点布局深耕国内安评市场，同时借助美国Biomere 平台实现国内外业务协同发展。我们判断未来3-5 年公司将受益于国内创新药研发繁荣以及国际化带来市场空间扩容等因素保持高速增长。维持前期业绩预测，预计2020-2022 年归母净利润分别为2.55/3.36/4.22 亿元， 同比增长分别为42.8%/32.0%/25.5%，对应2020/2021 年PE 估值分别为62/47倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　核心技术骨干及管理层流失风险；竞争加剧的风险；产能扩展及国际化战略及业务扩展有失败的风险；新型冠状病毒疫情影响。