新洋丰(000902)：行业下行业绩筑底 磷复肥龙头有望受益于行业转暖

　　事件

    　　发布2019 年年报：实现营业收入93.27 亿元，同比下降7.01%，实现归母净利6.51 亿元，同比下降20.49%。

    　　发布2020 年一季报：实现营业收入28.11 亿元，同比下降10.48%，实现归母净利1.92 亿元，同比下降43.26%。

    　　简评

    　　磷肥价格底部，三磷整治影响产销，业绩筑底

    　　2019 年来，磷肥产业链价格明显下行，至2020Q1 到达底部。代表性产品磷酸一铵2019 年均价2015 元/吨，同比下降9.80%；磷酸二铵2019 年均价2633 元/吨，同比下降7.15%；磷酸一铵20Q1均价1868 元/吨，同比下降2129 元/吨，磷酸二胺20Q2 均价2393元/吨，同比下降16.30%。公司是专注于磷复肥的行业一体化龙头，受行业景气下行冲击明显。

    　　另一方面，三磷整治对公司生产有所影响。2019 年来，国内三磷整治明显加码，1 月26 日，生态环境部等印发《长江保护修复攻坚战行动计划》，组织湖北、四川等省市开始三磷专项排查整治；4 月30 日，生态环境部再次印发《长江“三磷”专项排查整治行动实施方案》，公司在重点省份湖北、四川均拥有生产基地，磷肥生产也因此受到影响，19 年公司磷复肥产量423.77 万吨，同比下降5.46%。

    　　业务结构方面，新型复合肥营收占比明显提高。2019 年，公司营收虽有下滑，但新型复合肥产品实现营收17.28 亿元，同比增长26.12%，营收占比明显提高。新型复合肥产品有比普通磷肥产品更高的毛利率水平，占比提高有助于公司产品效益的有效提升。

    　　费用率方面，公司2019 年销售、管理、财务费用率分别为5.6%、3.55%、-0.23%，基本与同期持平，20Q1 销售、管理、财务费用率分别为5.27%、3.11%、-0.22%，同样变化不大。

    　　全球磷复肥迎供需缺口，行业景气有望整体回升磷肥价格在经历2018 年来的下行之后，在2020 年疫情爆发前基本筑底。目前全行业供需已出现明显改善。供给端，国内方面，受行业供给侧改革持续推进影响，2016 年至今国内磷肥产量已出现连续下滑。其中，据公司年报披露，2018 年国内全国磷肥产量同比下降约4.6%，2019 年继续同比下滑约3.75%至1672.7 万吨；海外而言，海外大型磷肥企业除摩洛哥OCP 外没有大型磷肥产能扩充计划。需求端，国内整体农需较为稳健，全球范围内巴西、印度等人口增速较快的国家或地区磷肥需求增长，且相对刚性，受到今年以来的全球疫情冲击较小。供需的改善有望驱动全球及国内磷肥行业景气触底反弹。

    　　公司是磷复肥龙头，业绩弹性较大，渠道+成本优势明显新洋丰是我国磷复肥龙头企业，磷酸一铵产能规模为行业第一，且公司95%的产品为磷复肥，同时也是国内业绩弹性最大的磷肥标的。另一方面，公司具备磷铵、合成氨、磷复肥的一体化布局，成本方面具备优势；公司在全国拥有十大生产基地，覆盖全国主要下游市场。截至2019 年末，公司在全国已建有35 个销售分公司，拥有一级经销商5200 多家、终端零售商7 万多家，营销网络稳定性好、执行力强。

    　　资本开支方面，公司12 亿元磷酸铵和聚磷酸铵及林资源综合利用项目预计年中投产；此外，公司于3 月公告投资建设30 万吨/年合成氨技改项目，有望进一步加强公司原料供应和一体化优势。

    　　我们预计公司2020-2022 年净利润分别为7.6、10.05 和12.13 亿元，对应PE 分别为14、11 和9 倍，维持“增持”评级。