崇达技术(002815)事件点评：产能利用率下行拖累19年毛利率 20年继续关注产品结构

　　事件

    　　崇达技术发布2019 年年报和2020 年一季度报告：2019 年全年实现营业收入37.27 亿元，同比上升1.95%；实现毛利11.41 亿元，同比下降5.21%；实现归属母公司净利润5.26 亿元，同比下降6.16%。2020 年一季度实现营业收入9.32亿元，同比上升2.94%；实现毛利2.47 亿元，同比下降12.52%；实现归属母公司净利润1.26 亿元，同比上升1.61%。

    　　点评

    　　公司2019 年综合产能利用率有所下行，影响公司综合毛利率2019 年全年，公司实现营业收入37.27 亿元，同比上升1.95%；实现毛利11.41亿元，同比下降5.21%；实现归属母公司净利润5.26 亿元，同比下降6.16%。

    　　实现综合毛利率30.62%，与2018 年全年相比下降了2.31 个百分点，与2019年第四季度相比下降了0.02 个百分点。

    　　公司2019 年毛利率下行，主要是因为江门二厂产能持续扩张，但原定工业HDI需求低开预期，公司2019 年整体产能利用率同比明显下降。公司已加快导入消费类HDI 产品以及其它高端PCB 产品，争取2020 年达成既定目标，我们预计2019 年公司整体产能利用率能有所提高。

    　　2020 年一季度实现营业收入9.32 亿元，同比上升2.94%；实现毛利2.47 亿元，同比下降12.52%；实现归属母公司净利润1.26 亿元，同比上升1.61%。实现综合毛利率26.45%，与2018 年全年相比下降了4.17 个百分点，与2019 年第一季度相比下降了4.68 个百分点，与2019 年第四季度相比下降了4.18 个百分点。

    　　公司PCB 全产品线布局，2020 年中高端产品逐步开始进入量产阶段，产品线结构持续优化和产能持续扩张将推动公司未来2-5 年的快速增长2018 年以来，公司产品结构开始步入改善期，HDI、刚挠结合板、高频高速高层板、柔性线路板业务均取得积极进展，其中高频高速高层板、刚挠结合板增长良好。公司还参股国内FPC 厂商三德冠和载板生产商普诺威，进一步完善了高端PCB 产品线布局。公司未来产能持续扩张，可能对产能利用率带来一些压力，但产品结构持续调整，可以很大程度上对冲毛利率下行的压力。

    　　盈利预测

    　　我们预计2020-2022 年，公司可实现营业收入42.37、49.92 和60.08 亿元，归属母公司净利润3.60、5.06 和6.79 亿元，公司最新总股本8.35 亿，对应EPS0.24、0.34 和0.46 元。

    　　2020 年4 月29 日，最新股价16.94 元，总股本8.84 亿股，对应市值150 亿元，2020-2021 年PE 约为45、32 和24 倍。未来3-5 年，公司全产品链布局，转型中大批量生产模式调整效果体现，产能扩张和结构调整齐发力，，业绩爆发性增强，我们仍维持增持评级。

    　　风险提示：宏观经济低于预期、贸易冲突加剧，行业竞争加剧。