昭衍新药(603127)：业绩增长超预期 订单增长卓越

　　事件：公司发布2020 年一季报，2020Q1 公司实现收入1.55 亿，同比增长107.90%；实现归母净利润0.1915 亿，同比增长59.03%；实现扣非归母净利润0.1478 亿元，同比增长223.57%。业绩增长超预期。

    　　收入增长超预期，订单实现卓越增长。经过我们的测算，公司2020Q1收入在除掉biomere 并表因素的影响之后仍有46%的增长，超过此前的预期（2018 年biomere 收入是1.28 亿元人民币，同比增长21.6%，按照2019 年、2020 年增长20%、20%来计算，推算2020Q1 biomere收入约为0.4619 亿元）。一季度疫情对公司订单的正面影响较多，负面影响有限。正面影响方面，疫情反而使得公司订单增加较多。负面影响方面，一个是复工的影响，公司在2 月初就快速实现了复工；另外一个是大动物运输的影响。疫情期间大动物的跨省运输存在限制，但跟疫情相关的药物研发不受影响，同时公司动物房有1 个月的用量的储备、北京也有猴场，因此这块影响也有限。

    　　利润端扣非归母净利润增长超预期。公司归母净利润增速低于收入增速，主要受毛利率下降、管理费用率上升等因素影响。2020Q1 公司毛利率49.1%，同比下滑3.5 个百分点，管理费用率29.74%，同比上升3.5 个百分点，这与收购biomere 等因素有关。Biomere 从19 年12 月开始纳入合并财务报表，而biomere 在美国人工和运营成本相对中国较高，盈利能力低于公司业务（2017 年和2018 年的净利率分别仅有8.4%和4.1%），拉低公司毛利率水平。扣非归母净利润同比增长2.2 倍，一方面来自收入端高速增长，另一方面由于2019Q1 非经常性损益金额相对较大导致基数偏低。

    　　公司预收款项（合同负债）、预付款项高速增长，继续看好公司中长期发展。公司一季报中，预付款项同比增长237%，主要为预付动物款项；预收款项（合同负债）5.14 亿元，同比增长53.4%，预示了公司在下一阶段将继续延续高增长态势。继续看好公司中长期发展，在安全性评价领域，公司不断进行产能扩张，为承接更多订单打基础。

    　　同时，公司也正在进一步拓展早期临床CRO 和药物警戒服务业务。

    　　投资建议：我们预计公司2020 年-2022 年的收入增速分别为73.2%、30.2%、26.8%，净利润增速分别为43.8%、33.0%、28.9%，对应EPS 为1.59 元、2.11 元、2.72 元，对应PE 为61.6 倍、46.3 倍、35.9倍，成长性突出，维持增持-A 的投资评级。

    　　风险提示：订单增长不及预期、CRO 行业景气度不及预期、产能扩张不及预期、行业竞争加剧导致订单价格下